¿Quién controla los derechos de rendimiento del dólar digital? La lucha entre Wall Street y el capital criptográfico detrás de la Ley CLARITY

La disputa por la Ley CLARITY, en esencia, no es un enfrentamiento entre la industria de las criptomonedas y la regulación, sino una redistribución de los intereses subyacentes en el sistema financiero. Los bancos tradicionales dependen de depósitos de bajo costo para mantener su margen neto de interés, mientras que las stablecoins que generan intereses a través de bonos del gobierno alcanzan a los usuarios directamente, y están redefiniendo los flujos de capital y la transmisión del sistema del dólar estadounidense. El enfoque regulatorio también ha cambiado de “¿se permite innovar?” a “¿cómo cuantificar los riesgos residuales y la estabilidad del sistema?”. En este marco, la verdadera línea divisoria ya no será entre CeFi o DeFi, sino quién puede establecer un nuevo equilibrio entre transparencia, estructura de cumplimiento y eficiencia de capital. La dirección de CLARITY podría determinar las reglas básicas para el dólar digital y los RWA a nivel institucional en la próxima década.

CLARITY: (mayo 2025 - diciembre 2025)

Mientras la Ley GENIUS se dedica a resolver los problemas de infraestructura y seguridad de las stablecoins, la Ley CLARITY (H.R. 3633) apunta a una estructura de mercado secundario de activos digitales mucho más grande y compleja, la taxonomía de tokens y la delimitación de jurisdicciones regulatorias.

El avance en la Cámara de Representantes y la redefinición de los límites de jurisdicción

El 29 de mayo de 2025, el presidente del Comité de Servicios Financieros de la Cámara, French Hill, junto con el Comité de Agricultura y varios legisladores de ambos partidos, propusieron formalmente la Ley de Claridad del Mercado de Activos Digitales (Ley CLARITY). La intención fundamental de esta ley es eliminar la confusión que ha enfrentado el mercado de criptomonedas en EE. UU. durante mucho tiempo, caracterizada por una regulación basada en la aplicación de la ley (Regulation by Enforcement), y ofrecer a empresarios, inversores y mercados una certeza legal previsible.

Desde un punto de vista estructural, la Ley CLARITY implementa una audaz segmentación de jurisdicciones. La ley otorga explícitamente a la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos (CFTC) jurisdicción exclusiva sobre los “productos digitales” (Digital Commodities) en el mercado spot, mientras mantiene a la Comisión de Bolsa y Valores (SEC) con jurisdicción sobre los activos digitales calificados como contratos de inversión (Investment Contracts). Para gestionar este mercado emergente, la ley instruye a la CFTC a crear un sistema completo de registro para intercambios, corredores y comerciantes de productos digitales, introduciendo un “estatus provisional” que permite a los participantes existentes operar legalmente durante la transición.

En el nivel de la Cámara, la ley obtuvo un apoyo bipartidista significativo. El 17 de julio de 2025, un día antes de que la Ley GENIUS fuera firmada por el presidente, la Ley CLARITY fue aprobada con 294 votos a favor y 134 en contra. Este triunfo oculta los conflictos de intereses subyacentes y la percepción general optimista de que EE. UU. establecerá un marco regulatorio completo para las criptomonedas antes de finales de 2025.

Efectos colaterales: expansión de la definición de “pool de productos” y desafíos regulatorios en DeFi

Es importante destacar que, al modificar la Ley de Comercio de Mercancías (Commodity Exchange Act, CEA), la Ley CLARITY introdujo una cláusula de gran impacto. La ley incluye en la categoría de “intereses en mercancías” (Commodity Interest Activity) las transacciones spot de “productos digitales”. Bajo el marco regulatorio financiero tradicional, solo las transacciones de derivados (futuros, opciones, swaps) activan la regulación de “pools de mercancías” (Commodity Pools); las compras y ventas spot (como oro físico o petróleo) no están sujetas a esta regulación.

La Ley CLARITY rompe con esta frontera. Esto significa que cualquier fondo de inversión, instrumento colectivo o incluso pools de liquidez en protocolos DeFi y empresas de gestión de activos que involucren la gestión y transacción concentrada de “productos digitales” podrían ser clasificados como “pools de mercancías”. Como consecuencia, los operadores y asesores de estas entidades deberán registrarse como operadores de pools de mercancías (CPO) o asesores de comercio de mercancías (CTA) ante la CFTC, y cumplir con estrictas obligaciones de divulgación, cumplimiento, auditoría y margen de la National Futures Association (NFA). Estos costos de cumplimiento extremadamente severos indican que los modelos de gestión de activos nativos de criptomonedas enfrentan un proceso de integración forzada en los estándares tradicionales de Wall Street.

El Senado y la dinámica de múltiples frentes

Con la transferencia del proyecto de ley a la Cámara Alta, la complejidad legislativa se multiplica exponencialmente. La Cámara del Senado no adoptó directamente el texto de la Cámara de Representantes, sino que inició una reconfiguración interna de poder e intereses. En la segunda mitad de 2025, se formaron dos vías legislativas paralelas:

Por un lado, el Comité de Agricultura, Nutrición y Bosques, liderado por John Boozman, basándose en la parte del proyecto de la Ley CLARITY relacionada con la jurisdicción de la CFTC, redactó y promovió la Ley de Intermediarios de Productos Digitales (Digital Commodity Intermediaries Act). Este borrador se centra en establecer un marco regulatorio para intermediarios de productos digitales en el mercado spot, enfatizando la segregación de fondos de clientes y la protección contra conflictos de interés, y obtuvo una aprobación preliminar en enero de 2026.

Por otro lado, el Comité de Banca, Vivienda y Asuntos Urbanos elaboró un borrador más amplio, que incluye innovación bancaria y protección al consumidor. En las negociaciones a puerta cerrada de este comité, la presión de la banca tradicional comenzó a intensificarse, con el objetivo de bloquear la consolidación de las “stablecoins productivas” como una estrategia inamovible. Esto sembró las semillas de una crisis legislativa en principios de 2026.

Estancamiento en el Senado y conflicto de intereses (enero 2026)

En enero de 2026, la legislación estadounidense sobre criptomonedas enfrentó un giro dramático. El 12 de enero, el Comité de Banca del Senado publicó un borrador de 278 páginas de la enmienda a la Ley CLARITY, denominado “Ley de Innovación Financiera Responsable Lummis-Gillibrand 2026” (Título I). En el capítulo 4, “Innovación bancaria responsable”, se establecieron límites estrictos a los incentivos para los poseedores de stablecoins. El comité intentó cerrar de raíz las lagunas del proyecto de ley GENIUS, proponiendo prohibir que los proveedores de servicios de activos digitales paguen intereses o rendimientos por la “posesión pasiva” de stablecoins.

La resistencia de la banca tradicional y la ansiedad macroeconómica

Los grupos de presión tradicionales, representados por la Asociación de Banqueros de EE. UU. (ABA), el Instituto de Políticas Bancarias (BPI), la Asociación de Banqueros Minoristas (CBA), la Asociación de Bancos Comunitarios Independientes (ICBA) y las cooperativas de crédito, mostraron una vigilancia y hostilidad sin precedentes hacia las stablecoins productivas. Sus argumentos no solo se basan en la competencia por beneficios, sino en la defensa del sistema financiero macroeconómico y la transmisión del crédito a la economía real.

La siguiente tabla compara en detalle los argumentos y las lógicas profundas de los grupos de interés tradicionales y la industria de activos digitales respecto a las stablecoins productivas:

La respuesta de Coinbase y la parálisis legislativa

Frente a la propuesta de la enmienda del Comité de Banca que incluye una prohibición destructiva de los rendimientos, la industria de criptomonedas reaccionó con fuerza. Coinbase, la mayor plataforma de intercambio en EE. UU., en enero tomó medidas extremas, con su CEO Brian Armstrong anunciando públicamente que retiraba su apoyo a la Ley CLARITY, calificando la enmienda actual como “peor que no tener legislación clara”.

Esta postura no fue solo una postura de fachada, sino una decisión estratégica para defender su base de sustentación. Los datos financieros muestran que en el tercer trimestre de 2025, los ingresos netos de Coinbase provenientes de stablecoins (principalmente USDC emitido en colaboración con Circle) alcanzaron 2.43 mil millones de dólares, representando el 56% de sus ingresos totales. Este modelo de reparto basado en los intereses de activos en dólares sin riesgo ha sido clave para resistir las fluctuaciones del volumen de transacciones. Si la ley CLARITY corta esta fuente de ingresos, no solo dañará la valoración de las empresas públicas del sector, sino que también alterará profundamente la competencia en la industria.

La ruptura pública de Coinbase generó un efecto dominó político. La legislación sobre activos digitales depende en gran medida de un consenso bipartidista frágil, y la división interna en la industria criptográfica debilitó aún más la base política para su aprobación. La oposición persistente de algunos demócratas y la reconsideración de los intereses de los bancos comunitarios llevaron al presidente del Comité del Senado, Tim Scott (republicano de Carolina del Sur), a cancelar indefinidamente la reunión y la votación prevista para la enmienda CLARITY en la segunda quincena de enero, para evitar un rechazo en el comité. Con ello, la legislación integral sobre activos digitales en EE. UU. quedó en un estado de parálisis profunda.

El papel de la Casa Blanca y las negociaciones de alta presión (del 1 al 20 de febrero de 2026)

Frente a la posibilidad de un colapso total por un solo tema, la Casa Blanca intervino de manera inédita en febrero de 2026. Con las elecciones de medio término en noviembre acercándose, el gobierno de Biden y el Departamento del Tesoro entendieron que, si no lograban aprobar la ley antes del receso legislativo de primavera, la agenda legislativa podría quedar completamente estancada en un ciclo político polarizado. En este contexto, Patrick Witt, director ejecutivo del Comité Asesor de Activos Digitales, asumió un papel de mediador, realizando una diplomacia intensa entre las finanzas tradicionales y los nuevos actores criptográficos.

A continuación, se presenta la cronología y los detalles internos de las negociaciones en la Casa Blanca en febrero de 2026:

Hasta el 20 de febrero de 2026, el destino de la regulación de las criptomonedas en EE. UU. dependerá de si los bancos tradicionales y el capital criptográfico emergente pueden diseñar en los próximos diez días un modelo que proteja los depósitos básicos de una fuga destructiva y, al mismo tiempo, mantenga la innovación en el ecosistema cripto.

Marco teórico y legal para la resolución: principios de neutralidad de beneficios y modelo de evaluación de riesgos residuales

Mientras la Casa Blanca se encontraba en un callejón sin salida, un borrador interno filtrado por el Grupo de Tareas de Cripto de la SEC y un comité interinstitucional en enero de 2026 propuso un nuevo paradigma regulatorio: la Ley de Reestructuración del Mercado Digital 2026 (Digital Markets Restructure Act of 2026). Este borrador introduce los conceptos de “neutralidad de beneficios” y “evaluación de riesgos residuales”, que revolucionan la clasificación de productos financieros en EE. UU. tras casi un siglo.

Rompiendo la base del monopolio: principio de neutralidad de beneficios (Yield Neutrality for Stable Value Instruments)

El artículo 205 del borrador busca eliminar la vieja idea de que pagar intereses equivale necesariamente a un depósito bancario o valor mobiliario. Establece un principio legal revolucionario: la “neutralidad de beneficios”.

Separación de privilegios bancarios: el borrador especifica que la oferta de rendimientos, intereses o retornos económicos en activos digitales o instrumentos de valor estable se considera en sí misma “neutral” en términos legales. La distribución de estos beneficios “no debe estar restringida, condicionada ni reservada exclusivamente a instituciones de depósito tradicionales o sus filiales”. Esto rechaza explícitamente la reclamación bancaria de monopolizar los intereses.

Mecanismo de permisos condicionales estrictos: la emisión de beneficios por parte de entidades no bancarias solo será posible si cumplen con cuatro requisitos inamovibles:

Transparencia absoluta: toda la lógica subyacente y los mecanismos de rendimiento deben divulgarse públicamente en el “Registro Unificado del Mercado Digital” (Unified Digital Market Registry).

Origen legal: los beneficios deben provenir de fuentes claramente legítimas, como la diferencia de interés sin riesgo gestionada por la Reserva Federal, activos autorizados y respaldados, tarifas de transacción en mercados secundarios o protocolos en cadena transparentes (como staking).

Clasificación y supervisión de riesgos controlados: estos instrumentos y sus mecanismos de transmisión deben estar sujetos a un “modelo de evaluación de riesgos residuales” y supervisión dinámica.

Prohibición estricta de publicidad falsa: está prohibido insinuar o afirmar que los beneficios están garantizados por la “confianza y crédito” del gobierno de EE. UU. o por la protección de la FDIC, salvo que realmente estén asegurados por estos sistemas.

Preempción legal y efecto de prioridad (Preemption): mediante legislación federal, se declara que esta regulación prevalece y anula cualquier ley previa que pretenda reservar los beneficios a los bancos, incluyendo posibles restricciones en la Ley GENIUS, logrando una completa desconexión legal.

Revolución en la prueba de Howey: modelo de riesgos residuales (Residual-Risk Assessment Model)

Si el principio de neutralidad de beneficios resuelve quién puede distribuir beneficios, los artículos 103 y 202 del borrador proponen un “modelo de evaluación de riesgos residuales” que aborda cómo las autoridades regulatorias deben evaluar y cuantificar estos instrumentos en función del riesgo.

Durante mucho tiempo, la SEC dependió excesivamente de la prueba de Howey (1946) para determinar si un activo digital es valor mobiliario, lo que generó interminables litigios. El “Reestructuración” abandona la clasificación estática basada en etiquetas (stablecoins, contratos inteligentes, tokens) y adopta un sistema modular y dinámico, basado en vectores de riesgo subyacentes.

Este modelo mide el “riesgo residual”: el riesgo que persiste después de aplicar medidas de mitigación como criptografía, contratos inteligentes inmutables y estructuras legales sólidas. Divide estos riesgos en tres dimensiones independientes pero cuantificables:

Este modelo se opera como un “termómetro inteligente” (Thermostat) dinámico, que mide la exposición económica en función del control real del usuario y la ley. La intensidad regulatoria se ajusta proporcionalmente: si un activo genera riesgos residuales elevados por manipulación o opacidad, la supervisión y divulgación se intensifican; si la tecnología descentralizada y los contratos inteligentes en criptografía pueden neutralizar estos riesgos, la regulación se relaja y se retira.

Para facilitar la interoperabilidad de datos entre SEC, CFTC y supervisores prudenciales, el proyecto propone crear un “Sistema de Coordinación de Estructuras de Mercado” (MSCS).

Aplicando este marco a la problemática actual de las stablecoins productivas, surge una vía clara: si plataformas como Coinbase solo actúan como “canal” transparente, transmitiendo intereses sin riesgo (que se mantienen en reservas del Fed o bonos del Tesoro a corto plazo) mediante código automatizado, y garantizan la separación de activos, entonces, según el “modelo de riesgos residuales”, los riesgos empresariales y de exposición serán mínimos. La regulación no debería prohibir o criminalizar estas prácticas, sino verificar continuamente su seguridad y transparencia mediante tecnología. Este enfoque, basado en hechos técnicos y riesgos objetivos, en lugar de en la clasificación por entidad o licencia, ofrece una vía sólida para superar las divisiones políticas en el Congreso.

Impacto potencial de la Ley CLARITY:

El éxito o fracaso de la Ley CLARITY, y la propiedad final de los derechos de beneficios en stablecoins productivas, no es solo una redistribución de beneficios en la industria. Tiene efectos de gran alcance que atravesarán la esfera de las criptomonedas, afectando la deuda macroeconómica de EE. UU., la hegemonía del dólar y la evolución del sistema financiero tradicional.

1. Vinculación profunda y reconfiguración del mercado de bonos del Tesoro de EE. UU., fortaleciendo la hegemonía del dólar digital

A finales de 2025, el valor de mercado de stablecoins con atributos de generación de intereses superaba los 150 mil millones de dólares, y el mercado total de stablecoins de pago se acerca a varios billones de dólares. Según los requisitos de la Ley GENIUS, todas las stablecoins en dólares deberán estar respaldadas principalmente por bonos del Tesoro a corto plazo y efectivo en EE. UU.

Impacto secundario: si la Ley CLARITY adopta el principio de “neutralidad de beneficios”, permitiendo un funcionamiento regulado de mecanismos de generación de intereses, esto incentivará una demanda masiva de stablecoins productivas por parte de inversores institucionales y usuarios globales. Se estima que la economía de stablecoins reguladas y productivas podría crecer rápidamente a varios billones de dólares. Para mantener la reserva 1:1, los emisores regulados (como fideicomisos y gestores de activos) se convertirán en los principales compradores de bonos del Tesoro, inyectando liquidez en el mercado estadounidense.

Impacto terciario: esta demanda estructural y altamente predecible de bonos del Tesoro fortalecerá la estrategia de la Reserva Federal y del Departamento del Tesoro para gestionar la curva de deuda soberana. La compra constante reducirá las tasas de interés a corto plazo, disminuyendo los costos de endeudamiento del gobierno y mejorando la situación fiscal. A largo plazo, en países del “Sur Global” afectados por alta inflación y depreciación, la “digitalización del dólar” como activo antiinflacionario será un refugio de valor para millones de personas en el extranjero, fortaleciendo la posición del dólar como moneda de reserva global sin necesidad de presencia física en el extranjero.

2. Transformación y dolor en la banca tradicional

El motivo por el cual los bancos hacen un lobby político tan fuerte contra las stablecoins productivas es que perciben que estas amenazan su modelo de margen neto (NIM). La prohibición total de plataformas de terceros que ofrezcan intereses en stablecoins provocará una fuga irreversible de depósitos de bancos tradicionales, especialmente de bancos comunitarios con menor capacidad de resistencia. La competencia por depósitos baratos y la oferta de stablecoins con rendimientos del 4-5% harán que las cuentas de cheques y ahorros tradicionales pierdan atractivo casi instantáneamente.

Para no ser desplazados, los bancos deberán reinventarse: pasar de una estrategia defensiva a una ofensiva tecnológica. En el futuro cercano, veremos bancos que lancen “depósitos tokenizados” en cadenas de bloques o que emitan stablecoins de alto rendimiento propios. Para cubrir los costos de pagar intereses más altos, reducirán su red física y personal, acelerando una reestructuración que concentrará la industria en grandes bancos tecnológicos y de Wall Street.

3. La “institucionalización” del ecosistema DeFi y su fragmentación

La Ley CLARITY no solo redistribuye intereses, sino que redefine la estructura del ecosistema cripto. La CFTC será el regulador directo de los “productos digitales” y la definición de “pools de mercancías” se ampliará para cubrir el mercado spot.

Impacto secundario: cualquier fondo que agrupe fondos en activos digitales o ofrezca estrategias de generación de intereses en estos activos será considerado un “pool de mercancías” y deberá registrarse ante la CFTC, enfrentando altos costos de auditoría y cumplimiento.

Impacto terciario: el ecosistema DeFi se dividirá en dos: los grandes protocolos y exchanges que puedan cumplir con la regulación, que se convertirán en “nodos superregulados” y fortalecerán su posición, y los pequeños proyectos y desarrolladores anónimos que, para evitar sanciones, se retirarán a entornos offshore, descentralizados y sin permisos, terminando con la era del “salvaje oeste” en 2026 y dando paso a un “nuevo Wall Street digital” altamente institucionalizado, dominado por capital de Wall Street, grandes actores regulatorios y licencias oficiales.