Teks asli: shaunda devens, analis Blockworks Research
Kompilasi: Yuliya, PANews
Selama 20 hari terakhir, pasokan stablecoin terdesentralisasi USDe dari Ethena meningkat sekitar 3,7 miliar USD, terutama didorong oleh strategi siklus PT-USDe Pendle-Aave. Saat ini, Pendle mengunci sekitar 4,3 miliar USD (60% dari total USDe), dengan dana yang disimpan di Aave sekitar 3 miliar USD. Artikel ini akan membahas mekanisme siklus PT, faktor pertumbuhan, dan potensi risikonya.
Mekanisme inti USDe dan volatilitas keuntungan
USDe adalah stablecoin terdesentralisasi yang dipatok pada dolar AS, yang harga jangkar tidak bergantung pada jaminan mata uang fiat tradisional atau aset kripto, melainkan dicapai melalui hedging delta netral di pasar kontrak berkelanjutan. Singkatnya, protokol ini melakukan hedging risiko fluktuasi harga ETH dengan memegang posisi long ETH spot sambil menjual kontrak berkelanjutan ETH dalam jumlah yang sama. Mekanisme ini memungkinkan USDe untuk menstabilkan harganya secara algoritmik dan menangkap pendapatan dari dua sumber: pendapatan staking ETH spot dan tingkat biaya modal di pasar berjangka.
Namun, volatilitas hasil dari strategi ini cukup tinggi, karena hasil bergantung pada biaya modal. Biaya modal ditentukan oleh premi atau diskon antara harga kontrak berkelanjutan dan harga spot ETH yang mendasarinya ("harga tanda").
Ketika sentimen pasar bullish, trader akan fokus membuka posisi long dengan leverage tinggi, mendorong harga kontrak perpetual di atas harga acuan, sehingga menghasilkan suku bunga positif. Ini akan menarik pembuat pasar untuk melakukan short pada kontrak perpetual dan long pada spot untuk melakukan hedging.
Namun, tingkat biaya modal tidak selalu bernilai positif.
Saat sentimen pasar bearish, posisi short meningkat, yang akan membuat harga kontrak berjangka ETH turun di bawah harga acuan, menyebabkan tingkat pembiayaan beralih menjadi nilai negatif.
Misalnya, baru-baru ini AUCTION-USDT mengalami premium spot yang disebabkan oleh pembelian spot dan penjualan kontrak berjangka, yang menyebabkan tarif biaya modal selama 8 jam mencapai -2% (sekitar 2195% per tahun).
Data menunjukkan bahwa dari 2025 hingga sekarang, tingkat pengembalian tahunan USDe sekitar 9,4%, tetapi deviasi standarnya juga mencapai 4,4 poin persentase. Justru fluktuasi tajam dari pengembalian ini yang memunculkan permintaan mendesak di pasar untuk produk yang lebih dapat diprediksi dan lebih stabil.
Konversi dan keterbatasan pendapatan tetap Pendle
Pendle adalah protokol AMM (automated market maker) yang dapat membagi aset yang menghasilkan pendapatan menjadi dua jenis token:
Token Prinsipal (PT - Principal Token)： Mewakili pokok yang dapat ditebus pada tanggal tertentu di masa depan. Ini diperdagangkan dengan diskon, mirip dengan obligasi tanpa bunga, dan harganya akan secara bertahap kembali ke nilai nominal seiring berjalannya waktu (seperti 1 USDe).
Token Hasil (YT - Yield Token): Mewakili semua hasil masa depan yang dihasilkan oleh aset dasar sebelum tanggal jatuh tempo.
Sebagai contoh PT-USDe yang jatuh tempo pada 16 September 2025, token PT biasanya diperdagangkan di bawah nilai nominal jatuh tempo (1 USDe), mirip dengan obligasi tanpa kupon. Selisih antara harga saat ini dari PT dan nilai nominal jatuh tempo (disesuaikan dengan sisa waktu jatuh tempo) dapat mencerminkan imbal hasil tahunan yang tersirat (yaitu YT APY).
Struktur ini memberikan kesempatan kepada pemegang USDe untuk mengunci APY tetap sambil mengatasi fluktuasi hasil. Pada periode dengan tingkat biaya dana yang lebih tinggi secara historis, APY dari metode ini dapat melebihi 20%; saat ini, hasilnya sekitar 10,4%. Selain itu, token PT juga dapat memperoleh bonus SAT hingga 25 kali lipat dari Pendle.
Pendle dan Ethena dengan demikian membentuk hubungan yang sangat saling melengkapi. Saat ini, total TVL Pendle adalah 6,6 miliar USD, di mana sekitar 4,01 miliar USD (sekitar 60%) berasal dari pasar USDe Ethena. Pendle mengatasi masalah volatilitas hasil USDe, tetapi efisiensi modal tetap terbatas.
Pembeli YT dapat dengan efisien mendapatkan eksposur keuntungan, sementara pemegang PT harus mengunci 1 dolar sebagai jaminan untuk setiap token PT saat melakukan short pada pendapatan yang berfluktuasi, sehingga keuntungan terbatas pada selisih yang kecil.
Penyesuaian Struktur Aave: Menghapus Hambatan untuk Strategi Sirkulasi USDe
Dua penyesuaian arsitektur terbaru Aave memungkinkan strategi sirkulasi USDe berkembang dengan cepat.
Pertama, setelah tim evaluasi risiko menunjukkan bahwa pinjaman sUSDe memiliki risiko besar dari likuidasi massal akibat harga yang terlepas dari jangkar, Aave DAO memutuskan untuk mengaitkan harga USDe secara langsung dengan nilai tukar USDT. Keputusan ini hampir menghilangkan risiko likuidasi utama sebelumnya, hanya menyisakan risiko suku bunga yang melekat dalam perdagangan arbitrase.
Kedua, Aave mulai secara langsung menerima PT-USDe Pendle sebagai jaminan. Perubahan ini memiliki arti yang lebih dalam, karena secara bersamaan mengatasi dua batasan sebelumnya: efisiensi modal yang rendah dan masalah fluktuasi imbal hasil. Pengguna dapat memanfaatkan token PT untuk membangun posisi leverage dengan suku bunga tetap, sehingga secara signifikan meningkatkan kelayakan dan stabilitas strategi sirkulasi.
Strategi terbentuk: arbitrase siklik PT dengan leverage tinggi
Untuk meningkatkan efisiensi modal, peserta pasar mulai mengadopsi strategi siklus leverage, yang merupakan cara perdagangan arbitrase yang umum, dengan meminjam dan mendeposit kembali secara berulang untuk meningkatkan hasil.
Proses operasional biasanya sebagai berikut:
Deposit sUSDe.
Pinjam USDC dengan rasio nilai pinjaman sebesar 93% (LTV).
Tukar USDC yang dipinjam kembali menjadi sUSDe.
Ulangi langkah di atas untuk mendapatkan sekitar 10 kali leverage efektif.
Strategi siklus leverage ini telah menjadi populer di berbagai protokol pinjaman, terutama di pasar USDe di Ethereum. Selama suku bunga tahunan USDe lebih tinggi daripada biaya pinjaman USDC, perdagangan ini tetap menguntungkan. Namun, begitu hasil tiba-tiba turun atau suku bunga pinjaman melonjak, keuntungan akan cepat tergerus.
Risiko kunci sebelumnya terletak pada desain orakel. Posisi senilai miliaran dolar sering kali bergantung pada orakel berbasis AMM, yang membuatnya sangat rentan ketika menghadapi pemisahan harga sementara. Peristiwa semacam itu (seperti yang muncul dalam strategi siklus ezETH/ETH) dapat memicu likuidasi berantai, memaksa pemberi pinjaman untuk menjual jaminan dengan diskon besar, meskipun jaminan tersebut sendiri didukung dengan cukup.
Penetapan Harga Jaminan PT dan Ruang Arbitraj
Saat menentukan harga agunan PT, Aave menggunakan metode diskonto linier yang didasarkan pada APY tersirat PT dan dengan harga yang terikat pada USDT. Mirip dengan obligasi nol kupon tradisional, token PT Pendle akan secara bertahap mendekati nilai nominal seiring dengan mendekatnya tanggal jatuh tempo. Misalnya, untuk token PT yang jatuh tempo pada 30 Juli, pola penetapan harga ini jelas mencerminkan proses di mana harganya mendekati 1 USDe seiring berjalannya waktu.
Meskipun harga PT tidak sepenuhnya sesuai dengan nilai nominal 1:1, fluktuasi diskon pasar tetap akan mempengaruhi penetapan harga, tetapi seiring mendekatnya tanggal jatuh tempo, tingkat pengembaliannya akan menjadi semakin dapat diprediksi. Ini sangat mirip dengan pola peningkatan nilai stabil dari obligasi tanpa bunga sebelum jatuh tempo.
Data historis menunjukkan bahwa apresiasi harga token PT dibandingkan dengan biaya pinjaman USDC telah menciptakan ruang arbitrase yang jelas. Pengenalan siklus leverage semakin memperbesar ruang profit ini, sejak September tahun lalu, setiap penyetoran 1 dolar dapat menghasilkan sekitar 0,374 dolar dalam keuntungan, dengan tingkat pengembalian tahunan sekitar 40%.
Ini mengarah pada pertanyaan kunci: Apakah strategi siklus ini sama dengan imbal hasil tanpa risiko?
Risiko, Keterkaitan dan Prospek Masa Depan
Berdasarkan kinerja historis, imbal hasil Pendle secara signifikan lebih tinggi daripada biaya pinjaman dalam jangka panjang, dengan spread rata-rata tanpa leverage sekitar 8,8%. Di bawah mekanisme oracle PT Aave, risiko likuidasi semakin berkurang. Mekanisme ini dilengkapi dengan harga dasar dan saklar pemutus (kill switch). Begitu diaktifkan, LTV (rasio nilai pinjaman) akan segera turun menjadi 0, dan pasar akan dibekukan, mencegah akumulasi piutang buruk.
Sebagai contoh dari produk PT-USDe Pendle yang berakhir pada bulan September, tim risiko menetapkan tingkat diskon awal sebesar 7,6% per tahun untuk orakel mereka, dan di bawah tekanan pasar yang ekstrem, diperbolehkan diskon maksimum sebesar 31,1% (ambang pemicu).
Gambar di bawah menunjukkan berbagai LTV yang aman (metode perhitungannya adalah, begitu diskon mencapai batas bawah dari saklar penghentian, likuidasi sebenarnya tidak mungkin dilakukan, sehingga jaminan PT selalu tetap di atas ambang likuidasi).
Keterkaitan ekosistem
Karena Aave mengunderwrite USDe dan derivatifnya sesuai dengan nilai setara USDT, peserta pasar dapat melaksanakan strategi sirkulasi dalam skala besar, tetapi ini juga membuat risiko Aave lebih terkait erat dengan Pendle dan Ethena. Setiap kali batas pasokan kolateral meningkat, kolam dana dengan cepat dipenuhi oleh pengguna strategi sirkulasi.
Saat ini, pasokan USDC Aave semakin banyak didukung oleh jaminan PT-USDe, sementara pengguna strategi siklik meminjam USDC dan kemudian menginvestasikan kembali token PT, menjadikan USDC secara struktural mirip dengan utang senior (senior tranche): pemegangnya mendapatkan APR yang lebih tinggi karena tingkat pemanfaatan yang tinggi, dan dalam banyak kasus, terlindungi dari risiko kredit macet, kecuali dalam kasus kejadian kredit macet yang ekstrem.
Skalabilitas dan Distribusi Keuntungan Ekosistem
Apakah strategi ini dapat terus berkembang di masa depan tergantung pada apakah Aave bersedia untuk terus meningkatkan batas jaminan PT-USDe. Tim risiko saat ini cenderung untuk sering meningkatkan batas, misalnya, telah mengajukan proposal untuk peningkatan tambahan sebesar 1,1 miliar dolar, tetapi terhambat oleh peraturan kebijakan, di mana setiap peningkatan batas tidak boleh melebihi dua kali batas sebelumnya dan harus memiliki jarak lebih dari tiga hari.
Dari sudut pandang ekologi, strategi sirkulasi ini memberikan keuntungan bagi berbagai pihak yang terlibat:
**Pendle：**Mengenakan biaya 5% dari sisi YT.
**Aave：**Mengambil 10% dari cadangan yang berasal dari bunga pinjaman USDC.
**Ethena：**Rencana untuk mengambil sekitar 10% dari keuntungan setelah mengaktifkan saklar biaya di masa depan.
Secara keseluruhan, Aave memberikan dukungan underwrite untuk Pendle PT-USDe dengan mengaitkannya pada USDT dan menetapkan batas diskon, sehingga strategi sirkular dapat berjalan efisien dan tetap menghasilkan keuntungan tinggi. Namun, struktur leverage tinggi ini juga membawa risiko sistemik, masalah pada salah satu pihak dapat menyebabkan dampak berantai antara Aave, Pendle, dan Ethena.
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
Keuangan Desentralisasi permainan Lego: Mengungkap Ethena, Pendle, dan Aave dengan roda pertumbuhan senilai ratusan miliar
Teks asli: shaunda devens, analis Blockworks Research
Kompilasi: Yuliya, PANews
Selama 20 hari terakhir, pasokan stablecoin terdesentralisasi USDe dari Ethena meningkat sekitar 3,7 miliar USD, terutama didorong oleh strategi siklus PT-USDe Pendle-Aave. Saat ini, Pendle mengunci sekitar 4,3 miliar USD (60% dari total USDe), dengan dana yang disimpan di Aave sekitar 3 miliar USD. Artikel ini akan membahas mekanisme siklus PT, faktor pertumbuhan, dan potensi risikonya.
Mekanisme inti USDe dan volatilitas keuntungan
USDe adalah stablecoin terdesentralisasi yang dipatok pada dolar AS, yang harga jangkar tidak bergantung pada jaminan mata uang fiat tradisional atau aset kripto, melainkan dicapai melalui hedging delta netral di pasar kontrak berkelanjutan. Singkatnya, protokol ini melakukan hedging risiko fluktuasi harga ETH dengan memegang posisi long ETH spot sambil menjual kontrak berkelanjutan ETH dalam jumlah yang sama. Mekanisme ini memungkinkan USDe untuk menstabilkan harganya secara algoritmik dan menangkap pendapatan dari dua sumber: pendapatan staking ETH spot dan tingkat biaya modal di pasar berjangka.
Namun, volatilitas hasil dari strategi ini cukup tinggi, karena hasil bergantung pada biaya modal. Biaya modal ditentukan oleh premi atau diskon antara harga kontrak berkelanjutan dan harga spot ETH yang mendasarinya ("harga tanda").
Ketika sentimen pasar bullish, trader akan fokus membuka posisi long dengan leverage tinggi, mendorong harga kontrak perpetual di atas harga acuan, sehingga menghasilkan suku bunga positif. Ini akan menarik pembuat pasar untuk melakukan short pada kontrak perpetual dan long pada spot untuk melakukan hedging.
Namun, tingkat biaya modal tidak selalu bernilai positif.
Saat sentimen pasar bearish, posisi short meningkat, yang akan membuat harga kontrak berjangka ETH turun di bawah harga acuan, menyebabkan tingkat pembiayaan beralih menjadi nilai negatif.
Misalnya, baru-baru ini AUCTION-USDT mengalami premium spot yang disebabkan oleh pembelian spot dan penjualan kontrak berjangka, yang menyebabkan tarif biaya modal selama 8 jam mencapai -2% (sekitar 2195% per tahun).
Data menunjukkan bahwa dari 2025 hingga sekarang, tingkat pengembalian tahunan USDe sekitar 9,4%, tetapi deviasi standarnya juga mencapai 4,4 poin persentase. Justru fluktuasi tajam dari pengembalian ini yang memunculkan permintaan mendesak di pasar untuk produk yang lebih dapat diprediksi dan lebih stabil.
Konversi dan keterbatasan pendapatan tetap Pendle
Pendle adalah protokol AMM (automated market maker) yang dapat membagi aset yang menghasilkan pendapatan menjadi dua jenis token:
Sebagai contoh PT-USDe yang jatuh tempo pada 16 September 2025, token PT biasanya diperdagangkan di bawah nilai nominal jatuh tempo (1 USDe), mirip dengan obligasi tanpa kupon. Selisih antara harga saat ini dari PT dan nilai nominal jatuh tempo (disesuaikan dengan sisa waktu jatuh tempo) dapat mencerminkan imbal hasil tahunan yang tersirat (yaitu YT APY).
Struktur ini memberikan kesempatan kepada pemegang USDe untuk mengunci APY tetap sambil mengatasi fluktuasi hasil. Pada periode dengan tingkat biaya dana yang lebih tinggi secara historis, APY dari metode ini dapat melebihi 20%; saat ini, hasilnya sekitar 10,4%. Selain itu, token PT juga dapat memperoleh bonus SAT hingga 25 kali lipat dari Pendle.
Pendle dan Ethena dengan demikian membentuk hubungan yang sangat saling melengkapi. Saat ini, total TVL Pendle adalah 6,6 miliar USD, di mana sekitar 4,01 miliar USD (sekitar 60%) berasal dari pasar USDe Ethena. Pendle mengatasi masalah volatilitas hasil USDe, tetapi efisiensi modal tetap terbatas.
Pembeli YT dapat dengan efisien mendapatkan eksposur keuntungan, sementara pemegang PT harus mengunci 1 dolar sebagai jaminan untuk setiap token PT saat melakukan short pada pendapatan yang berfluktuasi, sehingga keuntungan terbatas pada selisih yang kecil.
Penyesuaian Struktur Aave: Menghapus Hambatan untuk Strategi Sirkulasi USDe
Dua penyesuaian arsitektur terbaru Aave memungkinkan strategi sirkulasi USDe berkembang dengan cepat.
Pertama, setelah tim evaluasi risiko menunjukkan bahwa pinjaman sUSDe memiliki risiko besar dari likuidasi massal akibat harga yang terlepas dari jangkar, Aave DAO memutuskan untuk mengaitkan harga USDe secara langsung dengan nilai tukar USDT. Keputusan ini hampir menghilangkan risiko likuidasi utama sebelumnya, hanya menyisakan risiko suku bunga yang melekat dalam perdagangan arbitrase.
Kedua, Aave mulai secara langsung menerima PT-USDe Pendle sebagai jaminan. Perubahan ini memiliki arti yang lebih dalam, karena secara bersamaan mengatasi dua batasan sebelumnya: efisiensi modal yang rendah dan masalah fluktuasi imbal hasil. Pengguna dapat memanfaatkan token PT untuk membangun posisi leverage dengan suku bunga tetap, sehingga secara signifikan meningkatkan kelayakan dan stabilitas strategi sirkulasi.
Strategi terbentuk: arbitrase siklik PT dengan leverage tinggi
Untuk meningkatkan efisiensi modal, peserta pasar mulai mengadopsi strategi siklus leverage, yang merupakan cara perdagangan arbitrase yang umum, dengan meminjam dan mendeposit kembali secara berulang untuk meningkatkan hasil.
Proses operasional biasanya sebagai berikut:
Strategi siklus leverage ini telah menjadi populer di berbagai protokol pinjaman, terutama di pasar USDe di Ethereum. Selama suku bunga tahunan USDe lebih tinggi daripada biaya pinjaman USDC, perdagangan ini tetap menguntungkan. Namun, begitu hasil tiba-tiba turun atau suku bunga pinjaman melonjak, keuntungan akan cepat tergerus.
Risiko kunci sebelumnya terletak pada desain orakel. Posisi senilai miliaran dolar sering kali bergantung pada orakel berbasis AMM, yang membuatnya sangat rentan ketika menghadapi pemisahan harga sementara. Peristiwa semacam itu (seperti yang muncul dalam strategi siklus ezETH/ETH) dapat memicu likuidasi berantai, memaksa pemberi pinjaman untuk menjual jaminan dengan diskon besar, meskipun jaminan tersebut sendiri didukung dengan cukup.
Penetapan Harga Jaminan PT dan Ruang Arbitraj
Saat menentukan harga agunan PT, Aave menggunakan metode diskonto linier yang didasarkan pada APY tersirat PT dan dengan harga yang terikat pada USDT. Mirip dengan obligasi nol kupon tradisional, token PT Pendle akan secara bertahap mendekati nilai nominal seiring dengan mendekatnya tanggal jatuh tempo. Misalnya, untuk token PT yang jatuh tempo pada 30 Juli, pola penetapan harga ini jelas mencerminkan proses di mana harganya mendekati 1 USDe seiring berjalannya waktu.
Meskipun harga PT tidak sepenuhnya sesuai dengan nilai nominal 1:1, fluktuasi diskon pasar tetap akan mempengaruhi penetapan harga, tetapi seiring mendekatnya tanggal jatuh tempo, tingkat pengembaliannya akan menjadi semakin dapat diprediksi. Ini sangat mirip dengan pola peningkatan nilai stabil dari obligasi tanpa bunga sebelum jatuh tempo.
Data historis menunjukkan bahwa apresiasi harga token PT dibandingkan dengan biaya pinjaman USDC telah menciptakan ruang arbitrase yang jelas. Pengenalan siklus leverage semakin memperbesar ruang profit ini, sejak September tahun lalu, setiap penyetoran 1 dolar dapat menghasilkan sekitar 0,374 dolar dalam keuntungan, dengan tingkat pengembalian tahunan sekitar 40%.
Ini mengarah pada pertanyaan kunci: Apakah strategi siklus ini sama dengan imbal hasil tanpa risiko?
Risiko, Keterkaitan dan Prospek Masa Depan
Berdasarkan kinerja historis, imbal hasil Pendle secara signifikan lebih tinggi daripada biaya pinjaman dalam jangka panjang, dengan spread rata-rata tanpa leverage sekitar 8,8%. Di bawah mekanisme oracle PT Aave, risiko likuidasi semakin berkurang. Mekanisme ini dilengkapi dengan harga dasar dan saklar pemutus (kill switch). Begitu diaktifkan, LTV (rasio nilai pinjaman) akan segera turun menjadi 0, dan pasar akan dibekukan, mencegah akumulasi piutang buruk.
Sebagai contoh dari produk PT-USDe Pendle yang berakhir pada bulan September, tim risiko menetapkan tingkat diskon awal sebesar 7,6% per tahun untuk orakel mereka, dan di bawah tekanan pasar yang ekstrem, diperbolehkan diskon maksimum sebesar 31,1% (ambang pemicu).
Gambar di bawah menunjukkan berbagai LTV yang aman (metode perhitungannya adalah, begitu diskon mencapai batas bawah dari saklar penghentian, likuidasi sebenarnya tidak mungkin dilakukan, sehingga jaminan PT selalu tetap di atas ambang likuidasi).
Keterkaitan ekosistem
Karena Aave mengunderwrite USDe dan derivatifnya sesuai dengan nilai setara USDT, peserta pasar dapat melaksanakan strategi sirkulasi dalam skala besar, tetapi ini juga membuat risiko Aave lebih terkait erat dengan Pendle dan Ethena. Setiap kali batas pasokan kolateral meningkat, kolam dana dengan cepat dipenuhi oleh pengguna strategi sirkulasi.
Saat ini, pasokan USDC Aave semakin banyak didukung oleh jaminan PT-USDe, sementara pengguna strategi siklik meminjam USDC dan kemudian menginvestasikan kembali token PT, menjadikan USDC secara struktural mirip dengan utang senior (senior tranche): pemegangnya mendapatkan APR yang lebih tinggi karena tingkat pemanfaatan yang tinggi, dan dalam banyak kasus, terlindungi dari risiko kredit macet, kecuali dalam kasus kejadian kredit macet yang ekstrem.
Skalabilitas dan Distribusi Keuntungan Ekosistem
Apakah strategi ini dapat terus berkembang di masa depan tergantung pada apakah Aave bersedia untuk terus meningkatkan batas jaminan PT-USDe. Tim risiko saat ini cenderung untuk sering meningkatkan batas, misalnya, telah mengajukan proposal untuk peningkatan tambahan sebesar 1,1 miliar dolar, tetapi terhambat oleh peraturan kebijakan, di mana setiap peningkatan batas tidak boleh melebihi dua kali batas sebelumnya dan harus memiliki jarak lebih dari tiga hari.
Dari sudut pandang ekologi, strategi sirkulasi ini memberikan keuntungan bagi berbagai pihak yang terlibat:
Secara keseluruhan, Aave memberikan dukungan underwrite untuk Pendle PT-USDe dengan mengaitkannya pada USDT dan menetapkan batas diskon, sehingga strategi sirkular dapat berjalan efisien dan tetap menghasilkan keuntungan tinggi. Namun, struktur leverage tinggi ini juga membawa risiko sistemik, masalah pada salah satu pihak dapat menyebabkan dampak berantai antara Aave, Pendle, dan Ethena.