Во 2 квартале 2025 года крипторынок пережил переход от высококалорийного рынка к краткосрочной коррекции. Несмотря на то, что Meme, AI, RWA и другие треки продолжают вращаться и постоянно управлять эмоциями, потолок подавления макросов постепенно вырисовывается. Турбулентная ситуация в мировой торговле, неоднократные колебания экономических данных США и постоянная игра в ожидания снижения процентных ставок со стороны ФРС поставили рынок в критическое окно «ожидания перестройки логики ценообразования». В то же время начали наметиться незначительные изменения в политической игре: позитивные заявления лагеря Трампа по криптовалютам спровоцировали инвесторов заранее оценить логику «национальных стратегических резервных активов биткоина». На наш взгляд, текущий цикл все еще находится в «среднесрочном периоде бычьей коррекции», но структурные возможности потихоньку появляются, а ценовой якорь смещается на макроуровне.
Макроэкономические переменные: старая логика распадается, новая опора еще не определена
В мае 2025 года крипторынок находится на критическом этапе реконструкции макрологики. Традиционные системы ценообразования быстро разрушаются, а новые якоря оценки еще не установлены, в результате чего рынок остается в «нечеткой и тревожной» макроэкономической среде. От макроэкономических данных, политической ориентации центрального банка до незначительных изменений в глобальных геополитических и торговых отношениях — все они влияют на модель поведения всего криптовалютного рынка в позиции «нового порядка в условиях нестабильности».
Во-первых, денежно-кредитная политика ФРС переходит от «зависимости от данных» к новому этапу «игры в политику и стагфляционное давление». Данные по ИПЦ и ОФП, опубликованные в апреле и мае, показали, что, хотя инфляционное давление в США ослабло, общая жесткость все еще высока, особенно жесткость цен на услуги, которая переплетается со структурным дефицитом на рынке труда, что затрудняет быстрое снижение инфляции. Несмотря на то, что уровень безработицы незначительно вырос, он далек от того, чтобы спровоцировать нижнюю границу разворота политики ФРС, что заставило рынок отложить сроки снижения ставки с первоначального июня на 4-й квартал или далее. Хотя председатель ФРС Джером Пауэлл в своем публичном выступлении не исключил возможности снижения процентных ставок в этом году, его язык подчеркнул «осторожную выжидательную позицию» и «следование долгосрочному целевому показателю инфляции», что сделало видение легкой ликвидности более отдаленным перед лицом реальности.
Эта неопределенная макроэкономическая среда оказывает непосредственное влияние на ценовую базу финансирования криптоактивов. В предыдущие три года криптоактивы пользовались премией к оценке в контексте «нулевой процентной ставки + смягчения панликвидности», но теперь, во второй половине цикла пассивации высоких процентных ставок, традиционные модели оценки сталкиваются с системным провалом. Несмотря на то, что биткоин сохранил волатильный восходящий тренд, движимый структурными фондами, он так и не смог сформировать импульс для пересечения следующего важного порога, отражая то, что его «путь выравнивания» с традиционными макроактивами рушится. Рынок начал отходить от простого применения старой логики привязки «рост Nasdaq = рост BTC», но постепенно понял, что криптоактивы нуждаются в независимых якорях политики и ролевых якорях.
В то же время происходят важные изменения в геополитических переменных, которые влияют на рынок с начала года. Вопрос торговой войны между Китаем и США, который и раньше разгорался, значительно охладел. Недавнее смещение акцента команды Трампа на проблему «восстановления производства» показывает, что Китай и Соединенные Штаты не будут продолжать эскалацию конфликта в краткосрочной перспективе. Это приводит к тому, что логика «геополитическое хеджирование + устойчивые к риску активы биткоина» временно ослабевает, и рынок больше не дает премию «якорю хеджирования» криптоактивов, а вместо этого ищет новую политическую поддержку и нарративный импульс. Это также важный фон для того, чтобы крипторынок перешел от структурного отскока к шоку высокого уровня с середины мая и даже к непрерывному оттоку средств из некоторых ончейн-активов.
На более глубоком уровне вся мировая финансовая система сталкивается с системным процессом «якорной реконструкции». Индекс доллара США торгуется в боковом тренде на высоком уровне, связь между золотом, казначейскими облигациями и акциями США нарушена, и криптоактивы оказались в ее ловушке, которые не обеспечены центральным банком, как традиционные активы-убежища, и не полностью интегрированы в систему контроля рисков основными финансовыми институтами. Это промежуточное состояние «ни риска, ни хеджирования» делает рыночное ценообразование основных активов, таких как BTC и ETH, в «относительно неоднозначной зоне». Этот расплывчатый макроякорь далее передается нижестоящей экологии, что приводит к взрыву мемов, RWA, AI и других отраслевых нарративов, но их трудно поддерживать. Без поддержки макро-инкрементальных фондов локальное процветание по цепочке очень легко попасть в вращающуюся ловушку «быстрое возгорание – быстрое тушение».
Мы вступаем в поворотный момент «дефинансиализации», в котором доминируют макроэкономические переменные. На данном этапе рыночная ликвидность и тренды уже не обусловлены простой корреляцией между активами, а скорее перераспределением влияния политики ценообразования и институциональных ролей. Если криптовалютный рынок хочет начать следующий раунд системной переоценки, он должен дождаться нового макроякоря — это может быть официальное создание «национального стратегического резервного актива биткоина», или «начало окончательного цикла снижения процентных ставок ФРС», или «принятие финансовой инфраструктуры в цепочке многими правительствами по всему миру». Только когда эти якоря макроуровня будут действительно реализованы, произойдет полное возвращение аппетита к риску и резонансное восходящее движение цен на активы.
В настоящее время крипторынку необходимо не упорно продолжать следовать старой логике, а спокойно распознавать признаки появления новых опорных точек. Те капиталы и проекты, которые первыми смогут понять изменения в макроструктуре и заранее подготовиться к новым опорным точкам, будут контролировать инициативу в следующем настоящем восходящем тренде.
Три, Политические переменные: Законопроект «GENIUS Act» был одобрен, стратегические запасы биткойнов на уровне штата внедрены, что вызвало структурные ожидания.
В мае 2025 года Сенат США официально принял Закон GENIUS (Guaranteed Electronic Network for Uniform and Interoperable Stablecoins Act), став одной из самых институционально влиятельных законодательных схем стейблкоинов в мире со времен MiCA. Принятие этого законопроекта не только знаменует собой создание нормативной базы для стейблкоинов доллара США, но и посылает четкий сигнал: стейблкоины больше не являются техническим экспериментом или серым финансовым инструментом, а являются частью ядра суверенной финансовой системы и органичным продолжением влияния цифрового доллара.
Основное содержание Закона GENIUS в основном сосредоточено на трех аспектах: во-первых, он устанавливает полномочия Федеральной резервной системы и финансовых регуляторов лицензировать эмитентов стейблкоинов и устанавливает те же требования к капиталу, резервам и прозрачности, что и банки; Во-вторых, он обеспечивает правовую основу и стандартный интерфейс для взаимосвязи стейблкоинов с коммерческими банками и платежными учреждениями, а также способствует их широкому применению в розничных платежах, трансграничных расчетах, финансовой совместимости и других сферах. В-третьих, для децентрализованных стейблкоинов (таких как DAI, crvUSD и т. д.) будет создан механизм исключения из «технологической песочницы», чтобы сохранить инновационное пространство открытых финансов в соответствии с требованиями и контролируемой структурой.
С макроперспективы, принятие этого закона вызвало тройное структурное изменение ожиданий на крипторынке. Во-первых, появилась новая парадигма "онлайн-якорения" для международного расширения долларовой системы. Стейблкоины, как "федеральные чеки" цифровой эпохи, их способность к онлайн-обороту служит не только для внутренних платежей Web3, но также может стать частью механизма передачи долларовой политики, укрепляя его конкурентные преимущества на развивающихся рынках. Это также означает, что США больше не просто подавляют криптоактивы, а выбирают включить часть "прав на канал" в государственную финансовую систему, одновременно легитимизируя стейблкоины и заранее занимая позицию доллара в будущей цифровой финансовой войне.
Во-вторых, это переоценка ончейн-финансовой структуры, вызванная легализацией стейблкоинов. Экология совместимых стейблкоинов, таких как USDC и PYUSD, приведет к периоду взрыва ликвидности, а логика платежей в цепочке, кредитов в цепочке и реконструкции реестра в цепочке еще больше активизирует спрос на мосты между активами между DeFi и RWA. Особенно в условиях высоких процентных ставок, высокой инфляции и колебаний региональных валют в традиционной финансовой среде, атрибуты стейблкоинов как «инструмента межсистемного арбитража» еще больше привлекут пользователей на развивающихся рынках и в учреждениях по управлению активами в блокчейне. Менее чем через две недели после принятия Закона GENIUS ежедневный объем торгов стейблкоинами на таких платформах, как Coinbase, достиг нового максимума с 2023 года, рыночная стоимость USDC в обращении в цепочке увеличилась почти на 12% по сравнению с предыдущим месяцем, а центр тяжести ликвидности начал смещаться с Tether на соответствующие активы.
С более структурной точки зрения, правительства ряда штатов опубликовали стратегические резервные планы биткоина сразу после принятия законопроекта. По состоянию на конец мая Нью-Гэмпшир принял Закон о стратегическом резерве биткоина, а Техас, Флорида, Вайоминг и другие штаты объявили, что направят часть своих фискальных излишков на резервные активы биткоина, сославшись на хеджирование инфляции, диверсифицированные фискальные структуры и поддержку местной блокчейн-индустрии. В каком-то смысле такое поведение знаменует собой начало включения биткоина в «Таблицу местных фискальных активов» из «актива гражданского консенсуса», что является численной реконструкцией логики государственных резервов в Золотой век. Несмотря на то, что он все еще невелик и механизм все еще нестабилен, политический сигнал, стоящий за ним, гораздо важнее, чем размер актива: биткоин начинает становиться «вариантом на правительственном уровне».
В совокупности эта политическая динамика вносит свой вклад в новую структурную картину: стейблкоины становятся «ончейн-долларами», а биткоины — «местным золотом», оба из которых являются симбиозом и хеджированием с традиционной денежной системой с точки зрения платежей и резервов соответственно. В 2025 году, когда геофинансы разделены, а институциональное доверие снижается, эта ситуация просто обеспечивает еще одну логику закрепления безопасности. Это также объясняет, почему криптовалютный рынок оставался волатильным на высоком уровне, несмотря на плохие макроэкономические данные в середине мая (высокие процентные ставки сохранились, CPI восстановился) - из-за структурного сдвига на политическом уровне, который установил долгосрочную поддержку определенности для рынка.
После принятия Закона GENIUS переоценка рынком модели «Процентная ставка Казначейства США — доходность стейблкоинов» также ускорит переход продуктов стейблкоинов к «ончейн-казначейским векселям» и «ончейн-фонду денежного рынка». Ожидание ончейн-трансформации облигаций США постепенно проявляется через окно институционализации стейблкоинов.
Четыре, рыночная структура: резкие колебания на дорожках, основная линия еще требует подтверждения.
Крипторынок во втором квартале 2025 года представляет собой очень напряженное структурное противоречие: ожидания политики на макроуровне теплеют, а стейблкоины и биткоин движутся в сторону «институциональной укорененности»; Однако на микроструктурном уровне всегда отсутствовал «основной трек» с реальным рыночным консенсусом. В результате рынок в целом демонстрирует очевидные характеристики частой ротации, слабой настойчивости и краткосрочной «простаивающей» ликвидности. Другими словами, скорость потока капитала в цепочке все еще есть, но чувство направления и определенности еще не восстановлено, что резко контрастирует с некоторыми циклами «основного подъема по одной дорожке» в 2021 или 2023 году (такими как DeFi Summer, AI Narrative Explosion и Meme Season).
Во-первых, если посмотреть на показатели сектора, то в мае 2025 года на рынке криптовалют наблюдалась крайне фрагментированная структура. Solana Meme, AI+Crypto, RWA, DeFi и т. д. по очереди «били в барабан и передавали цветы», чтобы укрепиться, и каждый подтрек продолжал прорываться менее двух недель, а последующие фонды быстро рухнули. Например, Solana Meme в свое время спровоцировал новый виток ажиотажа FOMO, но из-за слабого фундамента консенсуса сообщества и овердрафта рыночных настроений рынок быстро откатился на высоком уровне; Топовые проекты в треке ИИ, такие как $FET, $RNDR и $TAO, демонстрируют характеристики «высокой беты и высокой волатильности», на которые сильно влияют настроения тяжеловесов ИИ на фондовом рынке США, и им не хватает непрерывности спонтанного повествования в цепочке. Несмотря на то, что сектор RWA, представленный ONDO, обладает определенностью, он частично оправдал свои ожидания по аирдропам и вступил в период «расхождения цен и ценностей».
Данные потока показывают, что это вращение в основном отражает поток структурной ликвидности, а не начало структурного бычьего рынка. С середины мая рост рыночной стоимости USDT застопорился, в то время как USDC и DAI немного восстановились, а ежедневный объем торгов ончейн-DEX остался в диапазоне $2,5~$3 млрд, снизившись почти на 40% по сравнению с мартовским максимумом. Явного притока новых средств на рынок не наблюдается, но первоначальные фондовые фонды акций ищут краткосрочные торговые возможности «локальная высокая волатильность + высокие настроения». В этом случае, даже если трек часто переключается, трудно создать сильный основной рынок, но это еще больше усиливает спекулятивный ритм «барабанного боя и пролетающих цветов», что приводит к снижению готовности розничных инвесторов к участию, а разрыв между торговым жаром и социальным жаром усиливается.
С другой стороны, усилилась стратификация оценки. Премия к оценке проектов первого уровня «голубых фишек» значительна, и ведущие активы, такие как ETH, SOL и TON, по-прежнему пользуются популярностью у крупных фондов, в то время как проекты с длинным хвостом застряли в неловкой ситуации, когда «фундаментальные показатели не могут быть оценены, а ожидания не могут быть реализованы». Согласно данным, в мае 2025 года на долю 20 ведущих валют рыночной капитализации приходилось почти 71% от общей рыночной капитализации, что является самым высоким значением с 2022 года, демонстрируя аналогичную характеристику «концентрационного решоринга» на традиционном рынке капитала. В условиях отсутствия «рынка широкого спектра» ликвидность и внимание рынка концентрируются на нескольких основных активах, что еще больше сжимает жизненное пространство новых проектов и новых нарративов.
В то же время поведение в сети меняется. За несколько месяцев количество активных адресов Ethereum стабилизировалось на уровне около 400 000, но общий TVL протоколов DeFi не увеличился одновременно, что отражает растущую тенденцию к «фрагментации» и «нефинансиализации» взаимодействий в сети. Нефинансовые взаимодействия, такие как транзакции с мемами, аирдропы, регистрация доменных имен и социальные сети, постепенно становятся мейнстримом, что указывает на то, что структура пользователей мигрирует в сторону «легкое взаимодействие + тяжелые эмоции». Несмотря на то, что такое поведение приводит к краткосрочной популярности, для разработчиков протоколов давление монетизации и удержания становится все более и более очевидным, что приводит к ограниченной готовности к инновациям.
С точки зрения отрасли, текущий рынок все еще находится в критической точке, где несколько основных линий сосуществуют, но не имеют основной восходящей волны: у RWA все еще есть долгосрочная логика, но ей нужно дождаться внедрения соответствия нормативным требованиям и спонтанного роста экосистемы; Мемы могут стимулировать эмоции, но им не хватает способности к «культурным символам + мобилизации сообщества», таким как DOGE и PEPE. AI+Crypto имеет огромное пространство для фантазии, но внедрение технологии и механизм стимулирования токенов все еще не соответствуют стандарту консенсуса; Экосистема биткоина начала обретать форму, но инфраструктура еще не доведена до совершенства, и она все еще находится на ранней стадии «проб и ошибок + позиция по карте».
Короче говоря, текущую структуру рынка можно свести к четырем ключевым словам: ротация, дифференциация, концентрация и пробность. Вращение усложняет торговлю; Дифференциация сжимает пространство среднесрочной и долгосрочной верстки; Концентрация означает, что оценки текут обратно к голове, оставляя длинный хвост из грязи и песка; Суть всех горячих точек по-прежнему заключается в том, что рынок проверяет, сможет ли новая парадигма и новая магистраль получить двойное признание «консенсус + капитал».
Может ли быть сформирована основная линия в будущем, во многом зависит от того, смогут ли найти отклик три фактора: во-первых, будет ли инновация в нативном взрывном механизме on-chain, аналогичная DeFi в 2020 году и Meme в 2021 году; во-вторых, будет ли реализация надзора за политикой продолжать высвобождать институциональные преимущества, способствующие долгосрочной логике ценообразования криптоактивов (таких как токенизированные казначейские облигации, резервы BTC федерального уровня и т. д.); В-третьих, будет ли вторичный рынок пополнять основные фонды и вновь стимулировать финансирование и экологическое строительство основного трека.
На текущем этапе это больше похоже на «тест давления» в глубокой зоне: настроение неплохое, системы немного теплеют, но основной линии не хватает. Рынку нужен новый ключевой нарратив, чтобы собрать людей, собрать средства и собрать вычислительные мощности. И это, возможно, станет решающим переменным в развитии рынка во второй половине 2025 года.
Пять. Перспективы на будущее и стратегические рекомендации
Оглядываясь на временной узел в середине 2025 года, мы постепенно вышли из дивидендной зоны «халвинг + выборы + снижение процентной ставки», но рынок еще не установил долгосрочный якорь, способный по-настоящему стабилизировать доверие участников. С точки зрения исторического ритма, если Q3 не сформирует сильный консенсус по основной линии, весь рынок, вероятно, войдет в период структурной консолидации средней интенсивности, в течение которого горячие точки будут более фрагментированными, торговые трудности продолжат расти, а аппетит к риску будет значительно стратифицирован, формируя «окно низкой волатильности в период повышения политики».
Что касается среднесрочной перспективы, то переменные, определяющие тенденцию во второй половине года, постепенно сместились с «макропроцентной ставки» на «процесс внедрения системы + структурный нарратив». PCE и CPI в США продолжили падать, и внутри Федеральной резервной системы был предварительный консенсус о снижении процентных ставок дважды в этом году, и негативные факторы ослабевают на марже, но крипторынок не последовал за масштабным притоком, что указывает на то, что текущий рынок больше обеспокоен долгосрочной институциональной поддержкой, чем краткосрочным монетарным стимулированием. На наш взгляд, это представляет собой переход криптоактивов от «высокоустойчивых рисковых активов» к «институциональным активам на основе игровых акций», а базовая рыночная система ценообразования претерпела трансформацию.
Отправной точкой этой системы может стать приземление «Закона GENIUS» и пилотного проекта стратегического резерва биткоина на уровне штата. Как только все больше государств начнут включать BTC в свои финансовые стратегические резервы, криптоактивы действительно вступят в эру «квазисуверенного одобрения». В сочетании с ожидаемой перестройкой федеральной политики после ноябрьских выборов, это станет более глубоким структурным катализатором, чем халвинг. Однако следует отметить, что такого рода процесс не достигается в одночасье, и если темпы политики будут медленными или ситуация с выборами изменится, криптоактивы также могут подвергнуться резким корректировкам, вызванным пересмотром институциональных ожиданий.
С точки зрения стратегии, текущая обстановка не подходит для "полного наступления", лучше применять "терпеливую защиту и быстрые удары по возможности". Мы рекомендуем использовать "трехуровневую стратегию":
Базовая структура активов, привязанных к суверенитету: такие "новые институциональные активы", как BTC и ETH, продолжат пользоваться большим спросом со стороны крупных инвесторов. Рекомендуется рассматривать их в качестве основной конфигурации базовых активов, при этом следует в первую очередь обращать внимание на активы с низкой эластичностью предложения, низкими институциональными рисками и четкой моделью оценки.
Участие в структурных горячих точках в условиях высокой волатильности: для таких секторов, как RWA, AI, Meme и других, можно применять тактические стратегии распределения активов, контролируя риски по временным параметрам и оценивая интенсивность ликвидности для определения темпов входа и выхода, особенно обращая внимание на наличие сигналов о прорывах в цепочке или вливаниях капитала;
Нативные инновации на первичном рынке: Все волны, которые действительно могут изменить криптографическую структуру, берут свое начало от привода на два колеса «инновации в механизме блокчейна + консенсус сообщества». Рекомендуется постепенно смещать фокус внимания на первичный рынок, захватывать новые парадигмы, которые могут взорваться (такие как абстракция цепи, группа протоколов MCP, нативный протокол пользовательского уровня и т. д.), и формировать долгосрочное преимущество удержания на ранней стадии экосистемы.
Кроме того, мы призываем сообщество обратить внимание на три основных потенциальных поворотных момента, которые могут стать доминирующими в структурной динамике во второй половине года:
Будут ли в дальнейшем на уровне правительства Трампа реализованы системные меры, такие как выпуск стратегических резервов BTC, токенизация государственных облигаций, расширение ETF, освобождение от регулирования и другие благоприятные меры?
Принесет ли экосистема Эфириума реальный рост пользователей после обновления Petra, завершится ли парадигмальный переход механизма L2/LRT, будут ли публичные компании продолжать финансировать покупку ETH так же, как они покупают BTC у Strategy?
Короче говоря, вторая половина 2025 года станет переходным окном «политического вакуума в политическую игру», хотя на рынке отсутствует основная линия, но она не забуксовала, и в целом находится в состоянии «приземистого накопления перед прорывом вверх». Активы, которые действительно способны проникать сквозь цикл, не достигнут пика в поверхностном нагреве, но заложат дно в хаосе и приведут к детерминированному росту, когда политика и структура найдут отклик.
В этом процессе мы предлагаем членам сообщества отказаться от фантазий о «одноразовых» возможностях разбогатеть и вместо этого создать набор самосогласованных, многоцикловых инвестиционных и исследовательских систем, а также найти реальную «точку проникновения» из логики проекта, поведения в сети, распределения ликвидности и политического контекста. Потому что настоящий бычий рынок в будущем — это не подъем определенного сектора, а смена парадигмы, при которой криптовалюта широко принимается как институциональный актив, поддерживаемый суверенитетом и действительно мигрируемый пользователями.
В настоящее время крипторынок находится в периоде неопределенности: макроэкономическая логика не определилась, игра переменных политики, быстрая ротация горячих точек рынка, а ликвидность еще не полностью сместилась в сторону рисковых активов. Но якорь оценки формируется в условиях игры институциональной переоценки и суверенных государств. Мы считаем, что реальная основная восходящая волна рынка будет вызвана уже не простым бычьим и медвежьим циклом, а всеобъемлющей переоценкой, вызванной «утверждением политической роли криптоактивов». Переломный момент приближается, и победитель в итоге будет принадлежать тем, кто разбирается в макросе и обладает терпеливой версткой.
Посмотреть Оригинал
Содержание носит исключительно справочный характер и не является предложением или офертой. Консультации по инвестициям, налогообложению или юридическим вопросам не предоставляются. Более подробную информацию о рисках см. в разделе «Дисклеймер».
Huobi Growth Academy｜Обзор макроэкономики крипторынка: Поворотный момент близок, макроэкономика дает сигналы, рынок вскоре перестроит ценовую логику
I. Введение
Во 2 квартале 2025 года крипторынок пережил переход от высококалорийного рынка к краткосрочной коррекции. Несмотря на то, что Meme, AI, RWA и другие треки продолжают вращаться и постоянно управлять эмоциями, потолок подавления макросов постепенно вырисовывается. Турбулентная ситуация в мировой торговле, неоднократные колебания экономических данных США и постоянная игра в ожидания снижения процентных ставок со стороны ФРС поставили рынок в критическое окно «ожидания перестройки логики ценообразования». В то же время начали наметиться незначительные изменения в политической игре: позитивные заявления лагеря Трампа по криптовалютам спровоцировали инвесторов заранее оценить логику «национальных стратегических резервных активов биткоина». На наш взгляд, текущий цикл все еще находится в «среднесрочном периоде бычьей коррекции», но структурные возможности потихоньку появляются, а ценовой якорь смещается на макроуровне.
В мае 2025 года крипторынок находится на критическом этапе реконструкции макрологики. Традиционные системы ценообразования быстро разрушаются, а новые якоря оценки еще не установлены, в результате чего рынок остается в «нечеткой и тревожной» макроэкономической среде. От макроэкономических данных, политической ориентации центрального банка до незначительных изменений в глобальных геополитических и торговых отношениях — все они влияют на модель поведения всего криптовалютного рынка в позиции «нового порядка в условиях нестабильности».
Во-первых, денежно-кредитная политика ФРС переходит от «зависимости от данных» к новому этапу «игры в политику и стагфляционное давление». Данные по ИПЦ и ОФП, опубликованные в апреле и мае, показали, что, хотя инфляционное давление в США ослабло, общая жесткость все еще высока, особенно жесткость цен на услуги, которая переплетается со структурным дефицитом на рынке труда, что затрудняет быстрое снижение инфляции. Несмотря на то, что уровень безработицы незначительно вырос, он далек от того, чтобы спровоцировать нижнюю границу разворота политики ФРС, что заставило рынок отложить сроки снижения ставки с первоначального июня на 4-й квартал или далее. Хотя председатель ФРС Джером Пауэлл в своем публичном выступлении не исключил возможности снижения процентных ставок в этом году, его язык подчеркнул «осторожную выжидательную позицию» и «следование долгосрочному целевому показателю инфляции», что сделало видение легкой ликвидности более отдаленным перед лицом реальности.
Эта неопределенная макроэкономическая среда оказывает непосредственное влияние на ценовую базу финансирования криптоактивов. В предыдущие три года криптоактивы пользовались премией к оценке в контексте «нулевой процентной ставки + смягчения панликвидности», но теперь, во второй половине цикла пассивации высоких процентных ставок, традиционные модели оценки сталкиваются с системным провалом. Несмотря на то, что биткоин сохранил волатильный восходящий тренд, движимый структурными фондами, он так и не смог сформировать импульс для пересечения следующего важного порога, отражая то, что его «путь выравнивания» с традиционными макроактивами рушится. Рынок начал отходить от простого применения старой логики привязки «рост Nasdaq = рост BTC», но постепенно понял, что криптоактивы нуждаются в независимых якорях политики и ролевых якорях.
В то же время происходят важные изменения в геополитических переменных, которые влияют на рынок с начала года. Вопрос торговой войны между Китаем и США, который и раньше разгорался, значительно охладел. Недавнее смещение акцента команды Трампа на проблему «восстановления производства» показывает, что Китай и Соединенные Штаты не будут продолжать эскалацию конфликта в краткосрочной перспективе. Это приводит к тому, что логика «геополитическое хеджирование + устойчивые к риску активы биткоина» временно ослабевает, и рынок больше не дает премию «якорю хеджирования» криптоактивов, а вместо этого ищет новую политическую поддержку и нарративный импульс. Это также важный фон для того, чтобы крипторынок перешел от структурного отскока к шоку высокого уровня с середины мая и даже к непрерывному оттоку средств из некоторых ончейн-активов.
На более глубоком уровне вся мировая финансовая система сталкивается с системным процессом «якорной реконструкции». Индекс доллара США торгуется в боковом тренде на высоком уровне, связь между золотом, казначейскими облигациями и акциями США нарушена, и криптоактивы оказались в ее ловушке, которые не обеспечены центральным банком, как традиционные активы-убежища, и не полностью интегрированы в систему контроля рисков основными финансовыми институтами. Это промежуточное состояние «ни риска, ни хеджирования» делает рыночное ценообразование основных активов, таких как BTC и ETH, в «относительно неоднозначной зоне». Этот расплывчатый макроякорь далее передается нижестоящей экологии, что приводит к взрыву мемов, RWA, AI и других отраслевых нарративов, но их трудно поддерживать. Без поддержки макро-инкрементальных фондов локальное процветание по цепочке очень легко попасть в вращающуюся ловушку «быстрое возгорание – быстрое тушение».
Мы вступаем в поворотный момент «дефинансиализации», в котором доминируют макроэкономические переменные. На данном этапе рыночная ликвидность и тренды уже не обусловлены простой корреляцией между активами, а скорее перераспределением влияния политики ценообразования и институциональных ролей. Если криптовалютный рынок хочет начать следующий раунд системной переоценки, он должен дождаться нового макроякоря — это может быть официальное создание «национального стратегического резервного актива биткоина», или «начало окончательного цикла снижения процентных ставок ФРС», или «принятие финансовой инфраструктуры в цепочке многими правительствами по всему миру». Только когда эти якоря макроуровня будут действительно реализованы, произойдет полное возвращение аппетита к риску и резонансное восходящее движение цен на активы.
В настоящее время крипторынку необходимо не упорно продолжать следовать старой логике, а спокойно распознавать признаки появления новых опорных точек. Те капиталы и проекты, которые первыми смогут понять изменения в макроструктуре и заранее подготовиться к новым опорным точкам, будут контролировать инициативу в следующем настоящем восходящем тренде.
Три, Политические переменные: Законопроект «GENIUS Act» был одобрен, стратегические запасы биткойнов на уровне штата внедрены, что вызвало структурные ожидания.
В мае 2025 года Сенат США официально принял Закон GENIUS (Guaranteed Electronic Network for Uniform and Interoperable Stablecoins Act), став одной из самых институционально влиятельных законодательных схем стейблкоинов в мире со времен MiCA. Принятие этого законопроекта не только знаменует собой создание нормативной базы для стейблкоинов доллара США, но и посылает четкий сигнал: стейблкоины больше не являются техническим экспериментом или серым финансовым инструментом, а являются частью ядра суверенной финансовой системы и органичным продолжением влияния цифрового доллара.
Основное содержание Закона GENIUS в основном сосредоточено на трех аспектах: во-первых, он устанавливает полномочия Федеральной резервной системы и финансовых регуляторов лицензировать эмитентов стейблкоинов и устанавливает те же требования к капиталу, резервам и прозрачности, что и банки; Во-вторых, он обеспечивает правовую основу и стандартный интерфейс для взаимосвязи стейблкоинов с коммерческими банками и платежными учреждениями, а также способствует их широкому применению в розничных платежах, трансграничных расчетах, финансовой совместимости и других сферах. В-третьих, для децентрализованных стейблкоинов (таких как DAI, crvUSD и т. д.) будет создан механизм исключения из «технологической песочницы», чтобы сохранить инновационное пространство открытых финансов в соответствии с требованиями и контролируемой структурой.
С макроперспективы, принятие этого закона вызвало тройное структурное изменение ожиданий на крипторынке. Во-первых, появилась новая парадигма "онлайн-якорения" для международного расширения долларовой системы. Стейблкоины, как "федеральные чеки" цифровой эпохи, их способность к онлайн-обороту служит не только для внутренних платежей Web3, но также может стать частью механизма передачи долларовой политики, укрепляя его конкурентные преимущества на развивающихся рынках. Это также означает, что США больше не просто подавляют криптоактивы, а выбирают включить часть "прав на канал" в государственную финансовую систему, одновременно легитимизируя стейблкоины и заранее занимая позицию доллара в будущей цифровой финансовой войне.
Во-вторых, это переоценка ончейн-финансовой структуры, вызванная легализацией стейблкоинов. Экология совместимых стейблкоинов, таких как USDC и PYUSD, приведет к периоду взрыва ликвидности, а логика платежей в цепочке, кредитов в цепочке и реконструкции реестра в цепочке еще больше активизирует спрос на мосты между активами между DeFi и RWA. Особенно в условиях высоких процентных ставок, высокой инфляции и колебаний региональных валют в традиционной финансовой среде, атрибуты стейблкоинов как «инструмента межсистемного арбитража» еще больше привлекут пользователей на развивающихся рынках и в учреждениях по управлению активами в блокчейне. Менее чем через две недели после принятия Закона GENIUS ежедневный объем торгов стейблкоинами на таких платформах, как Coinbase, достиг нового максимума с 2023 года, рыночная стоимость USDC в обращении в цепочке увеличилась почти на 12% по сравнению с предыдущим месяцем, а центр тяжести ликвидности начал смещаться с Tether на соответствующие активы.
С более структурной точки зрения, правительства ряда штатов опубликовали стратегические резервные планы биткоина сразу после принятия законопроекта. По состоянию на конец мая Нью-Гэмпшир принял Закон о стратегическом резерве биткоина, а Техас, Флорида, Вайоминг и другие штаты объявили, что направят часть своих фискальных излишков на резервные активы биткоина, сославшись на хеджирование инфляции, диверсифицированные фискальные структуры и поддержку местной блокчейн-индустрии. В каком-то смысле такое поведение знаменует собой начало включения биткоина в «Таблицу местных фискальных активов» из «актива гражданского консенсуса», что является численной реконструкцией логики государственных резервов в Золотой век. Несмотря на то, что он все еще невелик и механизм все еще нестабилен, политический сигнал, стоящий за ним, гораздо важнее, чем размер актива: биткоин начинает становиться «вариантом на правительственном уровне».
В совокупности эта политическая динамика вносит свой вклад в новую структурную картину: стейблкоины становятся «ончейн-долларами», а биткоины — «местным золотом», оба из которых являются симбиозом и хеджированием с традиционной денежной системой с точки зрения платежей и резервов соответственно. В 2025 году, когда геофинансы разделены, а институциональное доверие снижается, эта ситуация просто обеспечивает еще одну логику закрепления безопасности. Это также объясняет, почему криптовалютный рынок оставался волатильным на высоком уровне, несмотря на плохие макроэкономические данные в середине мая (высокие процентные ставки сохранились, CPI восстановился) - из-за структурного сдвига на политическом уровне, который установил долгосрочную поддержку определенности для рынка.
После принятия Закона GENIUS переоценка рынком модели «Процентная ставка Казначейства США — доходность стейблкоинов» также ускорит переход продуктов стейблкоинов к «ончейн-казначейским векселям» и «ончейн-фонду денежного рынка». Ожидание ончейн-трансформации облигаций США постепенно проявляется через окно институционализации стейблкоинов.
Четыре, рыночная структура: резкие колебания на дорожках, основная линия еще требует подтверждения.
Крипторынок во втором квартале 2025 года представляет собой очень напряженное структурное противоречие: ожидания политики на макроуровне теплеют, а стейблкоины и биткоин движутся в сторону «институциональной укорененности»; Однако на микроструктурном уровне всегда отсутствовал «основной трек» с реальным рыночным консенсусом. В результате рынок в целом демонстрирует очевидные характеристики частой ротации, слабой настойчивости и краткосрочной «простаивающей» ликвидности. Другими словами, скорость потока капитала в цепочке все еще есть, но чувство направления и определенности еще не восстановлено, что резко контрастирует с некоторыми циклами «основного подъема по одной дорожке» в 2021 или 2023 году (такими как DeFi Summer, AI Narrative Explosion и Meme Season).
Во-первых, если посмотреть на показатели сектора, то в мае 2025 года на рынке криптовалют наблюдалась крайне фрагментированная структура. Solana Meme, AI+Crypto, RWA, DeFi и т. д. по очереди «били в барабан и передавали цветы», чтобы укрепиться, и каждый подтрек продолжал прорываться менее двух недель, а последующие фонды быстро рухнули. Например, Solana Meme в свое время спровоцировал новый виток ажиотажа FOMO, но из-за слабого фундамента консенсуса сообщества и овердрафта рыночных настроений рынок быстро откатился на высоком уровне; Топовые проекты в треке ИИ, такие как $FET, $RNDR и $TAO, демонстрируют характеристики «высокой беты и высокой волатильности», на которые сильно влияют настроения тяжеловесов ИИ на фондовом рынке США, и им не хватает непрерывности спонтанного повествования в цепочке. Несмотря на то, что сектор RWA, представленный ONDO, обладает определенностью, он частично оправдал свои ожидания по аирдропам и вступил в период «расхождения цен и ценностей».
Данные потока показывают, что это вращение в основном отражает поток структурной ликвидности, а не начало структурного бычьего рынка. С середины мая рост рыночной стоимости USDT застопорился, в то время как USDC и DAI немного восстановились, а ежедневный объем торгов ончейн-DEX остался в диапазоне $2,5~$3 млрд, снизившись почти на 40% по сравнению с мартовским максимумом. Явного притока новых средств на рынок не наблюдается, но первоначальные фондовые фонды акций ищут краткосрочные торговые возможности «локальная высокая волатильность + высокие настроения». В этом случае, даже если трек часто переключается, трудно создать сильный основной рынок, но это еще больше усиливает спекулятивный ритм «барабанного боя и пролетающих цветов», что приводит к снижению готовности розничных инвесторов к участию, а разрыв между торговым жаром и социальным жаром усиливается.
С другой стороны, усилилась стратификация оценки. Премия к оценке проектов первого уровня «голубых фишек» значительна, и ведущие активы, такие как ETH, SOL и TON, по-прежнему пользуются популярностью у крупных фондов, в то время как проекты с длинным хвостом застряли в неловкой ситуации, когда «фундаментальные показатели не могут быть оценены, а ожидания не могут быть реализованы». Согласно данным, в мае 2025 года на долю 20 ведущих валют рыночной капитализации приходилось почти 71% от общей рыночной капитализации, что является самым высоким значением с 2022 года, демонстрируя аналогичную характеристику «концентрационного решоринга» на традиционном рынке капитала. В условиях отсутствия «рынка широкого спектра» ликвидность и внимание рынка концентрируются на нескольких основных активах, что еще больше сжимает жизненное пространство новых проектов и новых нарративов.
В то же время поведение в сети меняется. За несколько месяцев количество активных адресов Ethereum стабилизировалось на уровне около 400 000, но общий TVL протоколов DeFi не увеличился одновременно, что отражает растущую тенденцию к «фрагментации» и «нефинансиализации» взаимодействий в сети. Нефинансовые взаимодействия, такие как транзакции с мемами, аирдропы, регистрация доменных имен и социальные сети, постепенно становятся мейнстримом, что указывает на то, что структура пользователей мигрирует в сторону «легкое взаимодействие + тяжелые эмоции». Несмотря на то, что такое поведение приводит к краткосрочной популярности, для разработчиков протоколов давление монетизации и удержания становится все более и более очевидным, что приводит к ограниченной готовности к инновациям.
С точки зрения отрасли, текущий рынок все еще находится в критической точке, где несколько основных линий сосуществуют, но не имеют основной восходящей волны: у RWA все еще есть долгосрочная логика, но ей нужно дождаться внедрения соответствия нормативным требованиям и спонтанного роста экосистемы; Мемы могут стимулировать эмоции, но им не хватает способности к «культурным символам + мобилизации сообщества», таким как DOGE и PEPE. AI+Crypto имеет огромное пространство для фантазии, но внедрение технологии и механизм стимулирования токенов все еще не соответствуют стандарту консенсуса; Экосистема биткоина начала обретать форму, но инфраструктура еще не доведена до совершенства, и она все еще находится на ранней стадии «проб и ошибок + позиция по карте».
Короче говоря, текущую структуру рынка можно свести к четырем ключевым словам: ротация, дифференциация, концентрация и пробность. Вращение усложняет торговлю; Дифференциация сжимает пространство среднесрочной и долгосрочной верстки; Концентрация означает, что оценки текут обратно к голове, оставляя длинный хвост из грязи и песка; Суть всех горячих точек по-прежнему заключается в том, что рынок проверяет, сможет ли новая парадигма и новая магистраль получить двойное признание «консенсус + капитал».
Может ли быть сформирована основная линия в будущем, во многом зависит от того, смогут ли найти отклик три фактора: во-первых, будет ли инновация в нативном взрывном механизме on-chain, аналогичная DeFi в 2020 году и Meme в 2021 году; во-вторых, будет ли реализация надзора за политикой продолжать высвобождать институциональные преимущества, способствующие долгосрочной логике ценообразования криптоактивов (таких как токенизированные казначейские облигации, резервы BTC федерального уровня и т. д.); В-третьих, будет ли вторичный рынок пополнять основные фонды и вновь стимулировать финансирование и экологическое строительство основного трека.
На текущем этапе это больше похоже на «тест давления» в глубокой зоне: настроение неплохое, системы немного теплеют, но основной линии не хватает. Рынку нужен новый ключевой нарратив, чтобы собрать людей, собрать средства и собрать вычислительные мощности. И это, возможно, станет решающим переменным в развитии рынка во второй половине 2025 года.
Пять. Перспективы на будущее и стратегические рекомендации
Оглядываясь на временной узел в середине 2025 года, мы постепенно вышли из дивидендной зоны «халвинг + выборы + снижение процентной ставки», но рынок еще не установил долгосрочный якорь, способный по-настоящему стабилизировать доверие участников. С точки зрения исторического ритма, если Q3 не сформирует сильный консенсус по основной линии, весь рынок, вероятно, войдет в период структурной консолидации средней интенсивности, в течение которого горячие точки будут более фрагментированными, торговые трудности продолжат расти, а аппетит к риску будет значительно стратифицирован, формируя «окно низкой волатильности в период повышения политики».
Что касается среднесрочной перспективы, то переменные, определяющие тенденцию во второй половине года, постепенно сместились с «макропроцентной ставки» на «процесс внедрения системы + структурный нарратив». PCE и CPI в США продолжили падать, и внутри Федеральной резервной системы был предварительный консенсус о снижении процентных ставок дважды в этом году, и негативные факторы ослабевают на марже, но крипторынок не последовал за масштабным притоком, что указывает на то, что текущий рынок больше обеспокоен долгосрочной институциональной поддержкой, чем краткосрочным монетарным стимулированием. На наш взгляд, это представляет собой переход криптоактивов от «высокоустойчивых рисковых активов» к «институциональным активам на основе игровых акций», а базовая рыночная система ценообразования претерпела трансформацию.
Отправной точкой этой системы может стать приземление «Закона GENIUS» и пилотного проекта стратегического резерва биткоина на уровне штата. Как только все больше государств начнут включать BTC в свои финансовые стратегические резервы, криптоактивы действительно вступят в эру «квазисуверенного одобрения». В сочетании с ожидаемой перестройкой федеральной политики после ноябрьских выборов, это станет более глубоким структурным катализатором, чем халвинг. Однако следует отметить, что такого рода процесс не достигается в одночасье, и если темпы политики будут медленными или ситуация с выборами изменится, криптоактивы также могут подвергнуться резким корректировкам, вызванным пересмотром институциональных ожиданий.
С точки зрения стратегии, текущая обстановка не подходит для "полного наступления", лучше применять "терпеливую защиту и быстрые удары по возможности". Мы рекомендуем использовать "трехуровневую стратегию":
Базовая структура активов, привязанных к суверенитету: такие "новые институциональные активы", как BTC и ETH, продолжат пользоваться большим спросом со стороны крупных инвесторов. Рекомендуется рассматривать их в качестве основной конфигурации базовых активов, при этом следует в первую очередь обращать внимание на активы с низкой эластичностью предложения, низкими институциональными рисками и четкой моделью оценки.
Участие в структурных горячих точках в условиях высокой волатильности: для таких секторов, как RWA, AI, Meme и других, можно применять тактические стратегии распределения активов, контролируя риски по временным параметрам и оценивая интенсивность ликвидности для определения темпов входа и выхода, особенно обращая внимание на наличие сигналов о прорывах в цепочке или вливаниях капитала;
Нативные инновации на первичном рынке: Все волны, которые действительно могут изменить криптографическую структуру, берут свое начало от привода на два колеса «инновации в механизме блокчейна + консенсус сообщества». Рекомендуется постепенно смещать фокус внимания на первичный рынок, захватывать новые парадигмы, которые могут взорваться (такие как абстракция цепи, группа протоколов MCP, нативный протокол пользовательского уровня и т. д.), и формировать долгосрочное преимущество удержания на ранней стадии экосистемы.
Кроме того, мы призываем сообщество обратить внимание на три основных потенциальных поворотных момента, которые могут стать доминирующими в структурной динамике во второй половине года:
Будут ли в дальнейшем на уровне правительства Трампа реализованы системные меры, такие как выпуск стратегических резервов BTC, токенизация государственных облигаций, расширение ETF, освобождение от регулирования и другие благоприятные меры?
Принесет ли экосистема Эфириума реальный рост пользователей после обновления Petra, завершится ли парадигмальный переход механизма L2/LRT, будут ли публичные компании продолжать финансировать покупку ETH так же, как они покупают BTC у Strategy?
Короче говоря, вторая половина 2025 года станет переходным окном «политического вакуума в политическую игру», хотя на рынке отсутствует основная линия, но она не забуксовала, и в целом находится в состоянии «приземистого накопления перед прорывом вверх». Активы, которые действительно способны проникать сквозь цикл, не достигнут пика в поверхностном нагреве, но заложат дно в хаосе и приведут к детерминированному росту, когда политика и структура найдут отклик.
В этом процессе мы предлагаем членам сообщества отказаться от фантазий о «одноразовых» возможностях разбогатеть и вместо этого создать набор самосогласованных, многоцикловых инвестиционных и исследовательских систем, а также найти реальную «точку проникновения» из логики проекта, поведения в сети, распределения ликвидности и политического контекста. Потому что настоящий бычий рынок в будущем — это не подъем определенного сектора, а смена парадигмы, при которой криптовалюта широко принимается как институциональный актив, поддерживаемый суверенитетом и действительно мигрируемый пользователями.
Шестое. Заключение: победитель, ожидающий "переломного момента"
В настоящее время крипторынок находится в периоде неопределенности: макроэкономическая логика не определилась, игра переменных политики, быстрая ротация горячих точек рынка, а ликвидность еще не полностью сместилась в сторону рисковых активов. Но якорь оценки формируется в условиях игры институциональной переоценки и суверенных государств. Мы считаем, что реальная основная восходящая волна рынка будет вызвана уже не простым бычьим и медвежьим циклом, а всеобъемлющей переоценкой, вызванной «утверждением политической роли криптоактивов». Переломный момент приближается, и победитель в итоге будет принадлежать тем, кто разбирается в макросе и обладает терпеливой версткой.