Станет ли режим кураторов следующим системным риском для Децентрализованных финансов?

Автор: Azuma, Odaily Одэйли

Исходное название: Какова роль куратора в DeFi? Будет ли он скрытой угрозой в этом цикле?

Два крупных инцидента безопасности (Balancer, Stream Finance) вновь поставили под сомнение безопасность DeFi, особенно случай с Stream Finance, который выявил огромные потенциальные риски, связанные с ролью Curator, которая уже занимает важное место на рынке DeFi.

Так называемый Curator в основном существует в DeFi-кредитных протоколах (например, Euler и Morpho, пострадавшие от события Stream). Обычно это обозначает индивидуумов или команды, ответственных за проектирование, развертывание и управление определёнными “стратегическими фондами (vault)”. Curator обычно упаковывает относительно сложные стратегии доходности в удобные фонды, позволяя обычным пользователям “с одним нажатием кнопки вносить средства и получать доход”, тогда как Curator на заднем плане определяет конкретные стратегии доходности активов, такие как распределение весов, управление рисками, период ребалансировки, правила вывода средств и т.д.

!

Odaily Примечание: на изображении выше показан пул средств Curator на Morpho, красные рамки содержат названия Steakhouse, Gauntlet и другие, которые представляют собой названия основного Curator, отвечающего за проектирование, развертывание и управление этим пулом.

В отличие от традиционных централизованных финансовых услуг, Curator не может напрямую взаимодействовать или контролировать средства пользователей. Активы, которые пользователи вносят в кредитный протокол, всегда будут храниться в неконтролируемом смарт-контракте, и полномочия Curator ограничены настройкой и выполнением операций стратегии через интерфейс контракта, при этом все операции должны проходить через безопасные ограничения контракта.

Спрос на кураторов

Изначальная цель Curator заключается в использовании своих профессиональных стратегий управления и возможностей контроля рисков для устранения проблемы соответствия спроса и предложения на рынке — с одной стороны, помогая обычным пользователям, которые не могут справиться с усложнением DeFi, увеличить доходность; с другой стороны, помогая кредитным протоколам увеличить TVL, одновременно снижая вероятность системных событий.

Поскольку пул средств, за которым отвечает Curator, часто может предоставить более значительные доходы, чем классические кредитные рынки (такие как Aave), эта модель естественным образом привлекает внимание инвесторов. Данные Defillama показывают, что общий объем пулов, находящихся под контролем Curator, стремительно рос в течение последнего года и 31 октября однажды превысил 10 миллиардов долларов, на момент написания статьи он составляет 8.19 миллиарда долларов.

!

В условиях жесткой конкуренции Gauntlet, Steakhouse, MEV Capital и K3 Capital постепенно становятся крупнейшими Curator по управляемым активам, каждая из которых управляет огромными фондами на миллиарды. В то же время кредитные протоколы, такие как Euler и Morpho, ориентированные на модель пулов Curator, также достигли стремительного роста TVL и успешно заняли среднюю позицию на рынке.

Модель прибыли Куратора

Увидев это, роль куратора кажется довольно ясной и имеет достаточный рыночный спрос. Так почему же это становится потенциальным риском, угрожающим миру DeFi?

Перед анализом рисков нам необходимо сначала понять логические основы прибыли бизнеса Curator. Curator в основном зарабатывает несколькими способами:

• Распределение прибыли: то есть после получения прибыли стратегией Curator распределяет определенный процент от чистого дохода;
• Управляющие сборы: взимаются на основе общего объема активов фондов, по определенному годовому проценту;
• Стимулы и субсидии по соглашению: как правило, кредитные соглашения предоставляют токенные стимулы кураторам, чтобы побудить их создавать новые качественные стратегии;
• Доходы от бренда: например, Curator может самостоятельно запускать продукты или даже токены после успешного продвижения бренда.

В реальных условиях, распределение доходов является самым распространенным источником дохода кураторов. Как показано на рисунке, пул средств USDC, управляемый MEV Capital на основной сети Ethereum, будет взимать 7% с производительности.


Эта модель прибыли определяет, что чем больше размер пула средств, управляемого Curator, и чем выше доходность стратегии, тем больше будет прибыль Curator. — Конечно, теоретически Curator также может увеличить доход, повысив процент распределения, но в условиях относительно жесткой конкурентной среды ни один Curator не осмелится бездумно отнимать у пользователей.

В то же время, поскольку большинство пользователей депозитов не чувствительны к брендовым различиям Curator, выбор, в какой пул делать депозит, часто зависит только от явного числа APY. Это делает уровень привлекательности пулов напрямую связанным с доходностью стратегии, поэтому доходность стратегии становится ключевым фактором, определяющим конечное состояние доходов Curator.

Под давлением доходности риски постепенно игнорируются

Чувствительные читатели, возможно, уже осознали, что возникла проблема. В модели, ориентированной на доходность, Curator должен постоянно искать «возможности» с более высокой доходностью, чтобы добиться большей прибыли, а доходность и риск, как правило, позитивно коррелированы, что приводит к тому, что часть Curator постепенно начинает игнорировать вопросы безопасности, которые должны быть в первую очередь, и выбирает рискованный путь — «в любом случае, основной капитал принадлежит пользователю, а прибыль — моя».

В качестве примера Stream Finance, одной из ключевых причин, вызвавших такое масштабное влияние, является то, что некоторые кураторы на Euler и Morpho (включая известные бренды, такие как MEV Capital и Re7) игнорировали риски и распределяли средства на рынок xUSD Stream Finance, что напрямую повлияло на пользователей, вносящих средства в соответствующий пул кураторов, что в свою очередь привело к возникновению плохих долгов в самом кредите, косвенно расширив область влияния.

Odaily примечание: на изображении представлено整理各大 Curator 相关债务头寸 по событию Stream Finance в сообществе DeFi YAM.

Однако за несколько дней до инцидента с Stream Finance несколько KOL и организаций, включая CBB (@Cbb0fe), уже предупреждали о потенциальных рисках прозрачности и кредитного плеча xUSD, но эти кураторы, очевидно, выбрали игнорировать это.

Конечно, не все кураторы пострадали от Stream Finance. Такие крупные кураторы, как Gauntlet, Steakhouse и K3 Capital, никогда не размещали средства в xUSD, что также указывает на то, что при эффективном выполнении своих обязанностей по безопасности кураторы как специализированные субъекты способны выявлять и избегать потенциальных рисков.

Вызовет ли куратор большие риски?

После инцидента с Stream Finance, Curator и возможные потенциальные риски привлекли большее внимание людей.


Александр Чоу, инвестиционный аналитик Chorus One, опубликовал сообщение на X, в котором напрямую сравнил Curator и связанные с ним кредитные протоколы с Celsius и BlockFi в этом цикле. Действительно, если смотреть только с точки зрения данных, общий объем средств в пуле Curator, который уже превышает 8 миллиардов долларов, имеет масштабы воздействия, сопоставимые с черными лебедями предыдущего цикла, и то, что Curator охватывает основные кредитные протоколы, также означает, что его влияние нельзя игнорировать.

Так будет ли Curator в этом цикле вызывать более крупные рисковые инциденты? Это очень сложный вопрос. Исходя из первоначальной цели существования Curator, его роль должна заключаться в снижении индивидуальных рисков обычных пользователей благодаря своей специализированной управленческой способности, но его бизнес-модель и путь к получению прибыли делают Curator легкой мишенью для концентрации рисков. Например, если несколько кредитных протоколов на рынке зависят от нескольких Curator, и если в их модели произойдет неожиданное отклонение (например, ошибка цен Oracle), это приведет к неправильной настройке всех параметров одновременно, что, в свою очередь, повлияет на несколько пулов ликвидности.

Кроме того, стоит упомянуть, что в текущей рыночной среде многие пользователи, вкладывающие средства в кредитные протоколы, не очень понимают роль и даже существование Curator, а просто считают, что они просто вложили средства в какой-то известный кредитный протокол для получения дохода. Это приводит к тому, что роль и ответственность Curator становятся скрытыми, и когда происходит инцидент, именно кредитный протокол оказывается перед лицом гнева пользователей и ответственности, что еще больше подталкивает некоторых Curator к чрезмерной агрессивности в стремлении к прибыли.

Основатель DeFiance Capital Артур также говорил об этом явлении вчера: “Вот почему я всегда был скептически настроен к модели DeFi-кредитования на основе Curator. Кредитные платформы несут репутационные риски и ответственность за заботу о пользователях, и, независимо от того, хотят ли они этого, несколько плохо управляемых и нарушающих правила Curator также могут повлиять на платформу.”


Я лично не считаю, что использование Curator для управления фондом является неудачной бизнес-моделью, и у меня также есть средства в некоторых фондах Curator (временно только в Steakhouse), но я согласен с тем, что агрессивные тенденции некоторых Curator могут привести к более широким рискам. Более глубокая причина этой ситуации заключается в недостатках контроля рисков со стороны пользовательской группы и некоторых Curator, а также из-за упомянутого ранее стремления к выгоде, у последнего могут быть определенные субъективные факторы.

Хотя мы постоянно призываем пользователей самостоятельно оценивать протоколы, пулов ликвидности и стратегии, это явно сложно осуществить, так как у большинства пользователей нет времени, профессиональных знаний или желания делать это. В этом контексте большинство пользователей без осознания вкладывают средства в пул ликвидности Curator, который, как правило, предлагает более высокую доходность, что способствует стремительному росту объема управляемых средств Curator. В свою очередь, некоторые Curator также понимают, как использовать эту ситуацию для привлечения большего количества средств, одновременно применяя более агрессивные стратегии для увеличения доходности пула, а затем привлекая еще больше средств через более высокую доходность.

Как улучшить ситуацию?

Рост всегда требует испытаний. Хотя дело с Stream Finance снова нанесло удар по рынку DeFi, это может стать поводом для пользователей повысить осведомленность о Curator и улучшить рыночные ограничения на поведение Curator.

С точки зрения пользователя, мы по-прежнему рекомендуем пользователям проводить самостоятельные исследования, насколько это возможно, прежде чем инвестировать средства в конкретный фонд Curator. Необходимо обратить внимание на репутацию субъекта Curator и на проектирование соответствующего фонда. Идеи для исследования включают, но не ограничиваются:

• Есть ли открытая модель рисков или отчеты о стресс-тестировании?
• Является ли граница прав прозрачной? Подлежит ли она ограничениям многофакторной подписи или управления?
• Какова частота откатов прошлых стратегий и их поведение в экстремальных условиях?
• Был ли проведен аудит третьей стороной?
• Соответствует ли механизм стимулирования интересам пользователей?

Самое главное, пользователи должны осознавать, что риск всегда прямо пропорционален доходности. Прежде чем принимать решение о распределении капитала, лучше всего подумать о самых экстремальных ситуациях — можно всегда помнить слова главного инвестиционного директора Bitwise Мэтта Хогана: “Большинство крахов криптовалют происходят из-за того, что инвесторы ошибочно верят в безрисковую доходность с двумя знаками, в то время как на рынке совершенно не существует безрисковой доходности с двумя знаками.”


Что касается Curator, необходимо одновременно повышать осознание рисков и способности к управлению рисками. DeFi исследовательская организация Tanken Capital подытожила основные требования к отличному Curator в области управления рисками, которые конкретно включают:

• Иметь осведомленность о соблюдении правил в традиционной финансовой сфере;
• Управление рисками и оптимизация доходности портфеля;
• Узнать о новых токенах и механизмах DeFi;
• Понимание оракулов и смарт-контрактов;
• Обладает способностью мониторинга рынка и осуществления интеллектуальной реконфигурации.


И как кредитный договор, непосредственно связанный с Curator, он должен быть оптимизирован путем требования от Curator открытой стратегии модели, самостоятельной проверки данных модели, введения механизма штрафа за залог, чтобы сохранить возможность ответственности перед Curator, регулярной оценки производительности Curator и принятия решения о его замене и другими методами. Только через постоянный активный мониторинг можно максимально сократить риск пространства и более эффективно избежать рискового резонанса всей системы.