Zcash и вопрос ETF: возможности против рисков в 2025 году

Ядро дебатов

С момента предложения в ноябре 2025 года о преобразовании Grayscale Zcash Trust в биржевой инвестиционный фонд (ETF) сообщество, занимающееся вопросами конфиденциальности, разделилось на два лагеря. С одной стороны, сторонники видят в ETF-акциях ворота к институциональному капиталу и улучшенной ликвидности. С другой — критики предупреждают, что такой шаг может повлиять на децентрализацию и основные ценности Zcash (ZEC).

Что поставлено на карту: цифры за преобразование

Создание ETF-акций будет касаться портфеля из более чем 394 000 ZEC с оценочной стоимостью около $197 миллионов. Текущий Trust Grayscale управляет примерно $205,7 миллионами через 4,83 миллиона выпущенных акций с коэффициентом расходов 2,5%.

На момент подачи заявки траст значительно недооценен по сравнению с чистой инвентаризационной стоимостью: в то время как NAV на акцию составлял около $42,59, на рынке платили $35,05 за акцию — скидка более 18%. Это указывает на ожидания притока капитала при изменении структуры продукта.

Текущая рыночная позиция ZEC показывает другую реальность. При текущей цене $427,03 и циркулирующей рыночной капитализации $7,04 миллиарда Zcash стал значительным проектом. В обращении находится 16,48 миллиона ZEC-токенов, с 24-часовым объемом торгов $13,86 миллиона и недавним ростом на 2,78%.

Почему институциональный экспозиция несет как преимущества, так и риски

Привлекательность структур ETF

Акции биржевых фондов позволяют инвесторам получать экспозицию к ZEC без прямого хранения токенов. Для институциональных участников это снижает барьеры; регулирование и хранение стандартизированы, а экспозиция укладывается в существующие инвестиционные рамки.

Кроме того, ETF-акции могут разрушить барьеры ликвидности. Улучшенная глубина рынка и более быстрая ценовая открытость стимулируют приток капитала — преимущества, которые исторически доказали свою эффективность на других крипто-продуктах.

Концентрационная ловушка

При примерно 2,4% циркулирующих ZEC в доверительном фонде Grayscale институциональная концентрация уже значительна. Конвертация в ETF-акции может увеличить эту концентрацию, особенно если хранение будет централизовано. Большие объемы ZEC в руках нескольких кастодианов увеличивают системный риск и могут исказить рыночную динамику.

Технические и связанные с конфиденциальностью препятствия

Защищенные транзакции против операционной реальности

Zcash отличается возможностью проведения защищенных транзакций на базе zk-SNARKs — криптографического протокола, обеспечивающего конфиденциальность. На практике большинство операций происходит через прозрачные адреса, особенно там, где биржи применяют KYC-политику.

ETF-акции требуют, чтобы базовые активы находились в хранении у регулируемых участников. Это может означать, что транзакции проходят через незащищенные кошельки, что требует соблюдения нормативных требований, и в результате свойства конфиденциальности могут быть ограничены.

Дилемма между соблюдением правил и основными ценностями

Конфиденциальные монеты создавались с принципом доверия и конфиденциальности. Институционализация через ETF-акции влечет за собой требования к соблюдению правил, которые прямо противоречат этим принципам. Регуляторы, такие как SEC, вводят дополнительные проверки для активов, ориентированных на конфиденциальность, из-за опасений, связанных с противодействием отмыванию денег (AML) и обязательствами по Know Your Customer (KYC).

Рыночные механизмы и давление на продажу

Одна из распространенных опасений при переходе от траста к ETF — влияние выкупов и изменений в маркет-мейкинге. Когда крупные институциональные потоки реорганизуются, могут возникнуть внезапные волны продаж, оказывающие нисходящее давление на ZEC.

Исторические примеры показывают, что перестановки ликвидности и скачки волатильности не являются маловероятными, когда крупные держатели корректируют свои позиции или когда меняется структура траста.

Регуляторная ситуация в 2025 году

Регуляторы усилили контроль за криптоинструментами. В 2025 году центральные банки обсуждают цифровые валюты (CBDC), что влияет на политические дебаты о конфиденциальности и надзоре. Это создает давление на регуляторов критически оценивать конфиденциальные монеты.

Одобрение Zcash-ETF в США могло бы стать примером, но также может привести к ужесточению требований к соблюдению правил для кастодианов и маркет-мейкеров.

Институционализация в более широком контексте

Рост институционального внимания к криптовалютам — частично через ETF и спотовые фонды — продолжался в 2024–2025 годах. Периоды с высоким капиталом обеспечивают быстрый приток в регулируемые продукты. В то же время эта тенденция концентрирует влияние у нескольких финансовых игроков и кастодианов, определяющих торговую активность и хранение.

Контрольные точки для инвесторов и заинтересованных сторон

Для тех, кто следит за этим вопросом, важны следующие показатели:

• Концентрация предложения: отслеживайте долю институциональных кошельков в общем объеме.
• Разницы NAV: большие скидки или премии сигнализируют о ожиданиях по поводу давления на продажу.
• Метрические показатели конфиденциальности: процент защищенных транзакций и рост защищенного пула остаются ключевыми.
• Обновления по регулированию: заявления и условия регуляторов.
• Модели хранения: кто осуществляет хранение и под какие требования по отчетности.

Итоговая дилемма

Zcash-ETF представляет собой противоречивый набор возможностей и рисков. ETF-акции могут повысить ликвидность и привлечь более широкую аудиторию инвесторов. В то же время институционализация может усилить риски концентрации, ограничить операции с конфиденциальностью и подорвать идею децентрализации.

К 2025 году все участники — инвесторы, разработчики и регуляторы — стали лучше информированы, чем несколько лет назад. Это делает дебаты более техническими и регулируемыми.

Объективная оценка требует постоянного мониторинга on-chain данных, отчетов доверия и регуляторных позиций. Только так заинтересованные стороны смогут полностью оценить влияние потенциальной транзакции.