重新审视稳定币的发展困境：去中心化的挑战

稳定币作为加密货币领域少数几个真正找到产品市场契合的应用，近年来备受关注。业内普遍预计，未来五年内将有数万亿美元级别的稳定币流入传统金融市场。然而，稳定币的发展道路并非一帆风顺。

稳定币的三难困境

稳定币最初面临的三难困境包括:

1. 价格稳定性：维持与美元等法定货币的稳定挂钩
2. 去中心化：避免单一实体控制，实现抗审查和无需信任
3. 资本效率：无需过多抵押即可维持挂钩

然而，经过多次实验后，可扩展性仍然是一个巨大挑战。这促使行业重新审视并调整这些概念。

近期一些主流稳定币项目的定位图显示，去中心化已被抗审查性取代。虽然抗审查是加密货币的基本特性之一，但它只是去中心化的一个子集。这反映出大多数新兴稳定币项目都具有某种程度的中心化特征。

例如，即便利用去中心化交易所(DEX)，许多项目仍由团队管理策略、寻求收益并分配给持有者。在这种模式下，可扩展性主要源于收益规模，而非DeFi生态系统的可组合性。

去中心化的挫折

真正的去中心化在稳定币领域遭遇了重大挫折。2020年3月12日的市场暴跌暴露了DAI等去中心化稳定币的脆弱性。此后，许多项目转向以USDC为主要储备，这在某种程度上承认了去中心化在Circle和Tether等中心化巨头面前的失败。

同时，UST等算法稳定币和Ampleforth等rebase稳定币的尝试也未能达到预期效果。监管趋严进一步加剧了这一趋势，而机构主导的稳定币兴起也削弱了去中心化实验的动力。

在这种背景下，Liquity因其智能合约的不可变性和纯粹依赖以太坊作为抵押而脱颖而出。然而，其可扩展性仍有欠缺。Liquity近期推出的V2版本通过多项升级增强了挂钩安全性，并在铸造新稳定币BOLD时提供了更灵活的利率选择。

尽管如此，Liquity的增长仍面临一些限制因素。与USDT和USDC等资本效率更高的竞品相比，其90%左右的贷款价值比(LTV)并不具备明显优势。此外，Ethena、Usual和Resolv等提供内在收益的竞争对手已将LTV提升至100%。

更为关键的是，Liquity可能缺乏有效的大规模分发模式。它仍主要局限于早期以太坊社区，对DEX等更广泛应用场景关注不足。虽然其赛博朋克风格符合加密货币精神，但如果无法在DeFi生态系统和普通用户采用之间取得平衡，可能会制约其主流化进程。

监管趋势与价值主张

美国《Genius法案》的推出有望为稳定币带来更多稳定性和认可度，但它主要关注由获得许可和受监管实体发行的传统法定货币支持的稳定币。这使得去中心化、加密资产抵押或算法稳定币要么处于监管灰色地带，要么被完全排除在外。

在这种环境下，不同类型的稳定币项目正在探索各自的价值主张和分发策略：

• 一些混合型项目如贝莱德的BUIDL和World Liberty Financial的USD1主要面向机构投资者，试图打入传统金融领域。
• 来自Web2.0的项目如PayPal的PYUSD则希望通过吸引原生加密货币用户来扩大市场，但在新领域缺乏经验导致可扩展性受限。
• 还有一些项目专注于底层策略，如Ondo的USDY和Usual的USDO等基于真实世界资产(RWA)的稳定币，以及Ethena的USDe和Resolv的USR等采用Delta-Neutral策略的项目，旨在为持有者创造可持续收益。

这些项目的共同特点是不同程度的中心化。即使是专注于DeFi的Delta-Neutral策略项目，也由内部团队管理。虽然它们可能在后台利用以太坊，但整体运营仍然是中心化的。

同时，新兴生态系统如MegaETH和HyperEVM也带来了新的可能性。例如，CapMoney计划通过Eigen Layer提供的经济安全性，逐步实现去中心化。Felix Protocol等Liquity的分叉项目也在新兴公链上取得了显著增长。

结语

中心化并非全然负面。对项目而言，它意味着更简单、可控、易于扩展，且更容易适应监管要求。然而，这与加密货币的初衷相悖。真正具有抗审查性、完全属于用户的资产，是中心化稳定币难以实现的承诺。

因此，尽管新兴替代方案极具吸引力，我们仍不应忘记稳定币最初面临的三难困境：价格稳定性、去中心化和资本效率。在追求可扩展性和监管合规的同时，如何平衡这三个核心要素，仍是稳定币领域面临的重大挑战。