Guía de especulación a medio plazo en acciones—Calidad de la empresa—Valoración—Cambios marginales en plataformas de intercambio de criptomonedas

Principalmente se habla de la importancia de la calidad de la empresa, qué aspectos incluye y cómo cuantificar la calidad de una empresa.

La importancia de la calidad de la empresa probablemente no sea muy discutible. A excepción de la especulación a corto plazo que no necesita considerar la calidad de la empresa, todas las estrategias que dependen de los resultados operativos de la empresa, están intrínsecamente relacionadas con una buena calidad empresarial. Ya sea en los retornos para los accionistas obtenidos por inversión, o en la diferencia de precio que busca la especulación, ambos provienen de obtener mayores beneficios netos durante el proceso de gestión de la empresa.

Pero, ¿cuáles son los aspectos principales que comprenden la calidad de una empresa? Probablemente haya más controversia. Los diferentes enfoques también se centran en puntos distintos.

Si se trata de una estrategia de inversión en valor, que evalúa el valor de la empresa principalmente mediante el método de descuento de flujos de caja libres, entonces lo que más importa naturalmente son los flujos de caja libres durante el ciclo de vida de la empresa. Esto implica que la empresa debe tener una duración suficiente, un modelo de negocio sólido y una fuerte barrera de entrada, lo que se denomina una larga rampa y nieve profunda. Entre estos, Duan Yongping siempre enfatiza además la cultura empresarial sobre el modelo de negocio. Naturalmente, las empresas que cumplen con estos requisitos pueden considerarse excepcionales. Además, es importante entender realmente la empresa, es decir, saber en qué estado estará aproximadamente en diez años. La dificultad de la inversión en valor radica en que entender una empresa no es tan simple.

Otra corriente en la inversión en valor es la estrategia de alto dividendo. Si el valor de una empresa es el descuento de sus flujos de caja libres durante su ciclo de vida, entonces para quienes poseen toda la empresa o tienen control sobre ella, el valor de la acción es el valor de la empresa. Pero para la gran mayoría de los inversores en el mercado secundario, solo son pequeños accionistas sin control, e incluso influir en las decisiones es muy difícil. Por lo tanto, para los pequeños accionistas, los flujos de caja libres de la empresa no son iguales a los flujos de caja libres del inversor. Solo cuando la gerencia utiliza los flujos de caja libres para devolver valor a los accionistas (incluyendo dividendos y recompra de acciones), esa parte de los flujos de caja libres se convierte en los flujos de caja libres del inversor. Por eso existe la valoración por descuento de dividendos. La estrategia de alto dividendo suele rendir bien en mercados bajistas, porque los accionistas reciben flujos de efectivo reales, lo cual es muy importante para soportar un mercado bajista. Sin embargo, en mercados alcistas, esta estrategia no suele rendir tan bien. Porque las ganancias de la empresa son fijas; si se distribuyen más dividendos, menos recursos quedan para reinvertir y expandirse, lo que limita el crecimiento de la empresa. Otro problema importante es que, en condiciones normales, una tasa de dividendo del 7-8% ya es muy alta; sin crecimiento en beneficios, solo con dividendos, una tasa tan alta difícilmente permitirá recuperar la inversión en diez años.

En contraste, la estrategia de crecimiento de acciones implica valorar la empresa con una visión de fin en mente, por lo que no se preocupa en absoluto por los dividendos actuales y apoya activamente la financiación para ampliar la producción, siendo en cierto modo el espejo de la estrategia de alto dividendo. Los inversores en crecimiento suelen establecer un valor terminal para la empresa y luego lo descuentan al presente con una tasa de descuento adecuada, comparando ese valor con el valor actual para determinar si la valoración es razonable. La inversión en acciones de crecimiento es similar a la inversión de riesgo, en la que se invierte en las personas, como en el caso de Buffett invirtiendo en BYD, que en realidad invierte en Wang Chuanfu. Por ello, esta estrategia requiere un alto nivel de capacidad por parte de la gerencia. El mayor riesgo de esta estrategia es que se pueda equivocar en la visión del valor terminal.

En resumen, independientemente de la corriente, la base del éxito en inversión en valor es entender la empresa, saber cómo será en diez, veinte o incluso treinta años. Muchas personas asocian la inversión en valor con la tenencia a largo plazo. De hecho, el principio básico de la inversión en valor es el descuento de los flujos de caja libres, que son generados por el esfuerzo operativo de la empresa año tras año. Por lo tanto, para obtener estos flujos, mantener la inversión durante años es la opción natural. Pero, a la inversa, mantener una acción a largo plazo no siempre es inversión en valor. Tener una acción basura durante diez años no solo no crea valor, sino que destruye valor.

La especulación a mediano plazo corresponde naturalmente a la inversión a largo plazo. ¿Por qué hacer especulación a mediano plazo en lugar de inversión a largo plazo? La respuesta es simple: porque no se tiene suficiente nivel para entender claramente el estado operativo de cualquier empresa en diez años. Además de estas dos, existe la especulación a corto plazo, que en el mundo financiero tiene muchas leyendas y en la que muchos grandes fondos operan con esta estrategia. La verdad, también he intentado, pero lamentablemente, no tengo suficiente nivel y no puedo ganar dinero. Afortunadamente, tampoco he perdido mucho, porque desde el principio no me atreví a poner mucho en riesgo.

Volviendo al tema principal, ¿qué requisitos tiene la especulación a mediano plazo respecto a la calidad de la empresa?

Primero, el modelo de negocio no puede ser muy deficiente; la gestión debe ser sostenible. Aunque no se pueda garantizar al 100% que la empresa siga en marcha en diez años, al menos en la mayoría de los casos debe seguir operando y funcionando bien. Esto requiere que la demanda en el sector sea sostenida. Por ejemplo, sectores con demanda en rápida disminución, como los autos de combustión, deben evitarse en la medida de lo posible.

En segundo lugar, la empresa debe tener una buena posición en su sector. Para sectores homogéneos, generalmente se elige la primera posición en un nicho específico. En algunos casos especiales, se puede aceptar estar en el top 3. Si el sector no es homogéneo, la restricción es menor; en realidad, puede considerarse la primera en un segmento o en una región. Por ejemplo, en el sector del licor, las principales marcas de diferentes aromas o en diferentes regiones. Algunos sectores son muy grandes, y algunas empresas con ventajas únicas, aunque no sean las primeras en el sector, pueden considerarse. Como CNOOC en petróleo o COSCO en transporte marítimo. Una posición alta en el sector ya indica buena calidad, ya que es resultado de años de gestión. Además, una posición fuerte en el sector garantiza que, en la recuperación del sector, la empresa pueda beneficiarse plenamente.

Tercero, la gerencia debe ser confiable, sin antecedentes de fraude o falsificación. Si hay estos problemas, toda tu análisis puede basarse en una estructura de arena.

Por último, en términos cuantitativos, el indicador clave es el ROIC. Se excluyen todas las empresas con un ROIC normal por debajo del 8%. Además, se asume de manera simple y directa que, en general, cuanto mayor sea el ROIC, mejor será la calidad de la empresa, incluso en comparaciones entre sectores. Aquí se añade un calificativo: “normal”. Debido a factores puntuales o cíclicos, algunas empresas pueden tener valores bajos o negativos en ciertos momentos, pero no se deben excluir automáticamente, sino que hay que centrarse en si la empresa puede volver a la normalidad y cuándo.

El método ROIC tiene un problema: no puede aplicarse a empresas financieras, como bancos, aseguradoras o corredoras de bolsa, que no disponen de datos de ROIC. Además, mi capacidad personal no soporta evaluar bancos y aseguradoras, y las corredoras están muy vinculadas a los ciclos alcistas y bajistas del mercado. Por ello, para estas empresas, se usa en su lugar el ROE para evaluar, pero en cualquier caso, el enfoque principal es predecir los datos normales de los próximos 1-3 años.

La importancia de la calidad de la empresa y su cuantificación. Una vez superada la barrera de la calidad, el siguiente paso es determinar si la valoración es cara o barata. Después de todo, una buena empresa también debe tener un buen precio.

El método de valoración más básico es el descuento de flujos de caja libres, pero requiere conocer los flujos futuros año por año. Como ya se mencionó, no podemos determinar con certeza el estado operativo de la empresa en diez años, mucho menos los flujos de caja futuros. Incluso los inversores en valor más estrictos no calculan cada flujo de caja en todos los años del ciclo de vida. Por ello, muchos consideran que el método de descuento de flujos de caja libres carece de sentido.

¿Entonces, cuál es el valor del método de descuento de flujos de caja libres? Su valor radica en que es una forma de pensamiento, que te ayuda a identificar qué aspectos merecen atención y cuáles no. Los verdaderos inversores en valor se centran en la cultura empresarial, el modelo de negocio y la competencia, y no en ganancias o pérdidas puntuales. La valoración no consiste en calcular exactamente los flujos de caja libres con una calculadora, sino en una estimación aproximada, con solo prever que en diez años las ganancias serán mucho mayores que ahora. Por eso, quien realmente puede soportar estos cuatro caracteres en la inversión en valor, puede considerarse uno en un millón.

Si no se tiene la capacidad para calcular el flujo de caja libre, hay que buscar otras formas de valorar. No se puede comprar a cualquier precio. Personalmente, prefiero usar el PB, porque es más estable y menos propenso a cambios rápidos. ¿Significa esto que un PB alto siempre indica sobrevaloración y uno bajo, subvaloración? Para una misma empresa, sí. Pero al comparar diferentes empresas, hay que hacerlo entre ellas. A veces, se compara en el mismo sector, otras veces, entre sectores diferentes. Por eso, solo mirar el valor absoluto del PB no tiene mucho sentido, ya que la calidad y las expectativas de crecimiento varían.

Para facilitar la comparación, se creó la fórmula IRR = ROIC / PB + G. Aquí, G es la tasa de crecimiento promedio de beneficios netos en diez años, que puede ser negativa. Así, comparando los valores de IRR de diferentes empresas, se puede determinar la relación calidad-precio. Es importante aclarar que el ROIC se toma en valor normal, y esa tasa de crecimiento también se calcula usando los valores normales al final del período, en comparación con los valores normales al inicio. Cuando el IRR supera el 12%, se considera infravalorada; por debajo del 6%, sobrevalorada; en medio, razonable. Por supuesto, esto es una configuración personal, y cada uno puede ajustar los rangos según su tolerancia al riesgo y costo de oportunidad.

Claramente, esta fórmula solo funciona para empresas cíclicas o con beneficios muy estables. Cuando G, la tasa de crecimiento compuesta, supera el 6%, incluso con un PB infinito, la valoración sería razonable, lo cual no tiene sentido. Para empresas en crecimiento, con G mayor a 5, esta fórmula no funciona. Pero, en su lugar, Graham ya propuso la fórmula de valoración: PE razonable = 8.5 + 2*G. No hace falta reinventar la rueda.

Entonces, surge otra pregunta: ya sea usando IRR o PE razonable, la variable clave es G. Y volvemos al punto de partida: hay que saber cuánto serán las ganancias normales en diez años. Al final, parece no tener solución.

Pero a veces, el mercado ayuda a resolver esto. Por ejemplo, cuando el precio de una acción cae a un nivel en que ROIC / PB supera 10, basta que la tasa de crecimiento compuesta en diez años sea mayor al 2% para que esté en zona de infravaloración. Cuando supera 12, solo hay que asegurarse de que las ganancias en diez años no sean negativas. Cuando supera 15, basta con que la velocidad de caída de beneficios en diez años sea menor al 3% anual. La selección de empresas suele ser de líderes en nichos específicos, evitando sectores con demanda futura en fuerte declive, por lo que se espera que sus beneficios futuros sean relativamente estables. Por supuesto, esto requiere más investigación para confirmarlo.

Para empresas en crecimiento, cuando el mercado asigna un PE de alrededor de 10, no es difícil. Por ejemplo, Wuliangye, cuyo PE (TTM) es 14.15, y usando la fórmula de Graham, se estima que la tasa de crecimiento de beneficios en diez años es G = 2.825, lo que indica que en diez años, sus beneficios serán aproximadamente 132% de los actuales. Si uno está seguro de que la tasa de crecimiento será mayor a 2.825%, entonces Wuliangye sería infravalorada (esto solo es un ejemplo, no una recomendación de compra).

Si una empresa pasa tanto la barrera de calidad como la de valoración, entra en la lista de seguimiento clave.

Una acción que pasa las dos primeras etapas tiene un valor de atención especial. Pero entre la preselección y la compra, hay una cuestión clave que resolver. Según los requisitos de calidad, en las más de 5000 empresas de A-shares, solo menos del 10% cumplen con los requisitos. Si se puntúa en una escala de 100, con más de 90 puntos, generalmente se considera excelente. Entonces, ¿por qué una empresa excelente puede estar barata, con IRR superior al 12%?

Si no puedes entender esto, nunca compres. Nunca te engañes pensando que el mercado se equivoca sin más. Cada acción en zona de infravalor tiene su razón. Si no puedes entender esa razón, y simplemente dices que está mal, solo estás apostando a la suerte. No inviertas, ni siquiera hagas especulación.

Por eso, cuando llegas a este punto, solo queda analizar caso por caso, con análisis específico. Porque las razones de la caída de cada empresa son diferentes, y las respuestas también.

Pero ya hay expertos que han resumido los principales patrones de caída: Duan Li habla de matar la valoración, los resultados y la lógica. Wu Zong añade que también hay que matar el sentimiento. A continuación, comparto mi interpretación de estas cuatro situaciones y cómo enfrentarlas.

Primera, matar el sentimiento. La situación en la que los fundamentos de la empresa no cambian a peor, la valoración es razonable, pero la acción cae drásticamente por seguir la tendencia del mercado o del sector. Cuando se trata de matar el sentimiento, una vez que pasa, el precio suele recuperarse rápidamente, como en enero-febrero de este año. Es muy difícil predecir este tipo de movimientos, la única estrategia es mantener algo de posición para aprovechar la caída.

Segunda, matar la valoración. La empresa no tiene cambios negativos en sus fundamentos, pero por factores como menor liquidez, aumento de la tasa libre de riesgo o cambio en el estilo del mercado, su valoración cae por debajo del rango razonable. Es importante distinguir entre matar la valoración y matar los resultados. No se debe juzgar solo por los resultados del último reporte, sino mediante un análisis detallado para evitar que la valoración siga bajando sin fundamento. Si tras el análisis no se puede determinar, mejor no forzar la inversión. Si se confirma que solo se trata de matar la valoración, hay que investigar la causa. Si la tasa libre de riesgo sube, en general, la valoración del mercado también baja, y las empresas con menor duración (más cortos los vencimientos) sufren menos. Luego, hay que determinar si la tasa libre de riesgo seguirá subiendo, se mantendrá o bajará. Solo cuando la tasa se estabilice, se puede comprar. Muchas empresas en crecimiento ya muestran signos de cambio de tendencia.

Tercera, matar los resultados. Desde el punto de vista del comportamiento pasado, casi es igual a matar la valoración. La diferencia es que los fundamentos de la empresa están en declive, aunque aún no se refleje en los informes. Hay que distinguir entre matar resultados y matar lógica. Cuando se habla de matar resultados, generalmente no hay cambios importantes en la estructura competitiva, ventajas o modelo de negocio, solo una caída cíclica o puntual. Si estos cambios son significativos, no es solo matar resultados, sino matar la lógica.

Si la caída se debe a factores cíclicos, la condición para comprar es que el nuevo ciclo esté por comenzar. En sectores cíclicos, hay que seguir los precios de los productos. Si se entiende la capacidad y demanda del sector, mejor aún. Pero esto es difícil para los inversores minoristas, incluso para instituciones, que no siempre lo hacen bien. Lo más importante es analizar datos históricos y seguir de cerca las tendencias de precios, entendiendo la lógica detrás del ciclo.

Si la caída se debe a factores puntuales, hay que evaluar si ese evento tendrá continuidad. En general, eventos que solo afectan un trimestre no provocan caídas drásticas en el precio. Pero si el mercado sigue bajando, hay que analizar si se ha pasado por alto algún factor importante.

Cuarta, matar la lógica. Es la situación más problemática. Cuando cambian significativamente las perspectivas del sector, la estructura competitiva, ventajas o modelo de negocio, provocando una gran caída en la rentabilidad a largo plazo. Si el mercado refleja la realidad, generalmente hay que dejar de considerar esa empresa. Cuando la empresa alcanza un estado estable, difícilmente cumple con los requisitos de calidad. Por ejemplo, en el pasado, Antártida Electric, que ya no podrá volver a su nivel de rentabilidad anterior.

Todo esto desde una perspectiva de cambios en los fundamentos. Aunque estos cambios son la fuerza motriz de las subidas de precios a medio plazo, la verdadera influencia en el precio viene de la compra y venta de fondos. Por eso, seguir la dirección del capital y los cambios en los chips también es muy importante. Tanto la calidad de la empresa, la valoración, como los cambios en los fundamentos, contienen factores subjetivos. Nadie es infalible. Por eso, observar cómo reaccionan los fondos ante los cambios puede darnos una cuerda de seguridad adicional. La mayoría del mercado es mucho más inteligente que nosotros. La diversificación de carteras es otra cuerda de seguridad.

En resumen, invertir es entender la empresa, llegar a comprenderla realmente, y así poder ignorar las fluctuaciones del mercado. La especulación a mediano plazo, en cambio, surge porque no podemos entender completamente una empresa, y usamos el mercado para validar nuestras ideas. Por eso, la inversión a mediano plazo requiere entender tanto la empresa como el mercado. Porque si entendemos mal la empresa, debemos respetar al mercado. Y si entendemos mal al mercado, debemos diversificar.