Le jeu de fin pour les stablecoins : des stablecoins de marque et des L1s fintech

Le marché des stablecoins converge vers deux centres de pouvoir : des stablecoins de marque émis par des entreprises en qui les consommateurs ont déjà confiance, et des "fintech L1s" --- des couches de base spécialement conçues ou étroitement contrôlées par des fintechs réglementées. Tout le reste orbitera autour de ces derniers car ils maximisent les profits, la défense et la distribution tout en s'inscrivant confortablement dans le périmètre de la politique.

Les stables de marque gagnent d'abord sur la distribution. Les paiements sont un jeu d'échelle. Si un jeton dollar peut être déposé dans un portefeuille existant avec des millions d'utilisateurs KYC, connecté aux réseaux marchands et soutenu par des équipes de conformité, il acquiert de la liquidité plus rapidement que toute alternative crypto-native. Le coût d'acquisition d'un nouvel utilisateur en transaction approche de zéro lorsque le stable est juste un autre type de solde dans une application que les gens ouvrent déjà quotidiennement.

Deuxièmement, les stables de marque monétisent à grande échelle. Ils disposent de soldes importants, à faible coût et durables, et investissent les réserves dans des actifs de qualité à court terme. Ce flottement constitue une source de revenus durable, plus fiable que les frais de trading volatils. De plus, les émetteurs peuvent ajouter des revenus de paiement : écart de change transfrontalier, frais d'acceptation des commerçants, services de trésorerie pour les plateformes et programmes en marque blanche pour les partenaires. La combinaison des revenus de flottement et de l'économie des paiements fait des stables de marque un moteur de croissance autofinancé.

Troisièmement, le fossé est réglementaire. Les émetteurs de renom maintiennent déjà des licences, des relations bancaires, des audits et des contrôles des sanctions. Ils savent comment répondre aux examens de supervision et déposer des rapports d'activité suspecte. Cela transforme le risque politique en un avantage concurrentiel. À mesure que les lois et règles sur les stablecoins mûrissent --- de la composition des réserves aux droits de rachat --- la conformité devient davantage un mur qui empêche les entrants mal capitalisés.

La politique façonne la conception des produits. Attendez-vous à ce que les marques soient probablement multi-chaînes mais contrôlées de manière centralisée, avec des fonctions de liste noire et de gel, des attestations transparentes, des structures de réserve à l'abri de la faillite, et des fenêtres de rachat explicites. Les normes de messagerie qui portent des données sur la règle de voyage et des hooks de filtrage seront standards. Ce ne sont pas des options agréables ; elles seront des conditions minimales pour les régulateurs, et les gagnants tireront parti de cette tendance.

Si les stables de marque sont l'argent, les L1 fintech sont les rails. Les fintechs ont appris que louer de l'espace de bloc auprès de chaînes à usage général les expose à la volatilité des frais, à l'extraction MEV, aux retournements de gouvernance et à une conformité inégale. Posséder la couche de base leur permet d'incorporer des politiques dans le protocole : des validateurs sur liste blanche, une identité intégrée, des messages conformes à la règle de voyage, et des actions de conformité déterministes. Cela offre également des frais prévisibles, une finalité rapide et des chemins de mise à niveau alignés avec les cas d'utilisation réglementés.

Le contrôle de la couche de base regroupe à nouveau l'économie. Les L1 fintechs capturent les frais de transaction, façonnent ou internalisent le MEV et dirigent les revenus des séquenceurs. Ces revenus peuvent subventionner des frais presque nuls tout en récompensant les validateurs et les partenaires. Les incitations s'alignent : les constructeurs et les nœuds réglementés sont payés pour ajouter du débit, pas pour extraire du loyer. La distribution s'occupera du reste : les fintechs qui touchent à la paie, aux transferts d'argent, à l'acquisition ou aux portefeuilles peuvent faire de leur chaîne la norme --- pas de nouveaux portefeuilles, des rampes d'accès instantanées --- avec le stable natif comme unité de compte.

Qu'est-ce qui ne gagne pas ? Les stables algorithmiques ou sous-collatéralisés --- mal alignés avec la politique et fragiles en période de stress. Les stables collatéralisés en crypto persisteront probablement, mais l'intensité du capital limite leur utilisation grand public. Les L1 publics génériques sont toujours pertinents pour la finance ouverte, mais sans conformité intégrée et distribution possédée, leur part de paiement plafonne. Les CBDC avanceront lentement ; la confidentialité et les compromis de conception sont à prévoir ; attendez-vous à ce qu'elles coexistent en tant qu'infrastructure de règlement de gros et monnaie publique, pas de rails de détail (ironiquement, les stablecoins qui sont bénis par les décideurs politiques deviendront probablement le 'CBDC de détail' de facto dans ces juridictions).

Compétition sur l'UX, le crédit et les logiciels verticaux --- les nouveaux entrants ne peuvent pas lutter contre la distribution et ne peuvent pas affronter directement la conformité. Si vous ne pouvez pas être une marque stable ou un fintech L1, intégrez-vous avec eux. Proposez des services d'entiercement programmables, du crédit de fonds de roulement, des services de paie et des applications transfrontalières qui exploitent le règlement instantané. Pour les régulateurs, harmonisez les normes de réserve, de divulgation et de rachat, poussez pour l'interopérabilité au niveau de la messagerie et soutenez l'expérimentation de marché avec des modèles publics autorisés et des ensembles de nœuds responsables.

Les banques incumbentes à travers le monde font face à un choix : devenir des prestataires de services essentiels --- gardiens, gestionnaires de réserves, émetteurs de dépôts tokenisés, nœuds validateurs --- ou voir les dépôts migrer vers des modèles de monétisation natifs de la fintech. Le prix à gagner est un revenu de flottement récurrent plus le contrôle des infrastructures de paiement modernisées.

La ligne directrice est simple : les bénéfices financent la résilience, la conformité construit des fossés, et la distribution décide des gagnants.

Le jeu final est un assemblage de monnaies de marque s'appuyant sur des couches de base détenues par des fintechs.