Apakah RWA yang sedang tren benar-benar bisa menghasilkan uang?

Di dunia kripto, tidak pernah kekurangan Konsensus. Dari suatu sudut pandang, sebagai wadah ekonomi impian, Konsensus adalah emas di dunia kripto, dari musim Defi hingga NFT yang pernah sangat digemari di seluruh jaringan, dari melihat masa depan Web3 hingga ledakan AI yang tiba-tiba, angin segar yang tak henti-hentinya di dunia kripto semua berasal dari Konsensus itu sendiri. Kini, angin Konsensus berhembus menuju RWA.

Seiring dengan institusi yang terus menjembatani kesenjangan antara kripto dan tradisional, RWA, tokenisasi aset nyata, juga dianggap sebagai tren baru yang dapat membawa peningkatan yang cukup. Di Hong Kong, raksasa internet, lembaga keuangan, dan bank-bank besar tampaknya sedang mengawasi tren masa depan yang mungkin ini. Di daratan, proyek-proyek yang menggunakan nama RWA juga bermunculan bak jamur setelah hujan, berharap dapat menghangatkan industri yang dingin dengan semangat RWA.

Namun, ketika membuka tirai "segala sesuatu dapat di-tokenisasi", apakah RWA yang sebenarnya benar-benar seperti yang dibayangkan pasar sebagai emas yang belum digali, masih merupakan tanda tanya besar.

01 RWA perkembangan saat ini: fokus keuangan di luar negeri, pengembangan industri di daratan

RWA, singkatan dari Real World Assets, secara umum hanya perlu memetakan aset fisik dunia nyata ke dalam blockchain melalui bentuk tokenisasi untuk disebut sebagai RWA. Dalam arti yang lebih ketat, stablecoin juga merupakan salah satu bentuk produk dari RWA. Dari sudut pandang aset, RWA memiliki banyak karakteristik dan keunggulan. Pertama adalah kemampuan untuk membagi aset. Dibandingkan dengan model penjualan aset tradisional yang dijual dalam satuan tetap, tokenisasi memungkinkan aset untuk dipecah menjadi bagian yang lebih kecil, sehingga tidak hanya menurunkan hambatan masuk untuk pendanaan, tetapi juga memberikan ruang transaksi bagi aset besar yang terkurung oleh skala; kedua, penemuan harga dan likuiditas yang lebih luas. Dalam infrastruktur perdagangan produk keuangan yang ada, perdagangan aset keuangan memiliki batasan waktu dan ruang yang jelas, tetapi melalui tokenisasi di blockchain, perdagangan dapat dilakukan sepanjang waktu dan penentuan harga dapat datang dari seluruh dunia, lebih sesuai dengan karakteristik pasar bebas; terakhir, efisiensi yang lebih tinggi. Bergantung pada transparansi perdagangan tokenisasi di blockchain yang tinggi, serta biaya dan waktu yang lebih sedikit, sehingga RWA memiliki efisiensi penerbitan yang lebih tinggi dibandingkan secara umum.

Di tengah serangkaian keuntungan, lembaga tradisional juga berbondong-bondong masuk, dimulai dari tahun 2019, JPMorgan, Goldman Sachs, DBS Bank, UBS Group, Santander Bank, Société Générale, Hamilton Lane dan banyak lembaga tradisional lainnya mulai menjelajahi jalur ini, dan melakukan pengujian penerbitan beberapa produk. Namun, mengapa RWA baru sekarang menjadi populer? Alasannya adalah dorongan dari kebijakan dan siklus. Pertama adalah perubahan lingkungan kebijakan. Di depan, Amerika Serikat tahun ini secara signifikan mengurangi tekanan regulasi terhadap aset tokenisasi, bahkan menunjukkan ketertarikan yang lebih tinggi terhadap stablecoin dan aset RWA, begitu juga dengan Hong Kong. Siklus regulasi yang longgar memungkinkan lembaga yang sebelumnya ragu untuk dapat melakukan percobaan. Kedua adalah masalah siklus industri. Hingga saat ini, pendorong utama dunia kripto telah beralih dari teknologi dan aplikasi ke sisi modal, masalah mencolok yang membatasi dunia kripto adalah kurangnya pertumbuhan yang signifikan, pasar hanya mengandalkan sumber daya yang sudah ada di dalam lingkaran sulit untuk mendukung perkembangan, harus menarik aliran orang dan dana dari luar lingkaran, dan masuknya lembaga tradisional dalam skala besar justru sesuai dengan solusi ini, sehingga RWA, sebagai titik masuk terbaik antara lembaga tradisional dan keuangan kripto, juga sangat diminati.

Dari segi perkembangan saat ini, seperti sikap terhadap blockchain, jalur perkembangan RWA di dalam dan luar negeri juga cukup berbeda. RWA luar negeri yang dipimpin oleh Amerika Serikat fokus pada aspek keuangan, dengan aset yang ter-tokenisasi lebih banyak berfokus pada obligasi pemerintah dan dana moneter; sementara RWA domestik menonjolkan pemberdayaan entitas, dengan aset yang menjadi objeknya memiliki sifat industri yang signifikan. Dari yang dapat dilihat saat ini, RWA luar negeri karena memulai lebih awal, perkembangan juga cenderung lebih sempurna, dengan aset yang menjadi objeknya menunjukkan karakteristik yang beragam.

Menurut data Rwa.xyz, setelah menghapus stablecoin, total skala RWA on-chain telah mencapai 28,44 miliar dolar AS, dibandingkan dengan 1,929 miliar dolar AS pada tahun 22, melonjak 14,74 kali lipat, dengan penerbit aset mencapai 274, dan jumlah pemegang aset melebihi 380 ribu orang. Dari segi kelas aset, kredit swasta adalah bidang inti RWA, dengan skala 16,1 miliar, mencapai 56,61%, diikuti oleh obligasi pemerintah AS sebesar 7,5 miliar dolar AS di posisi kedua, selanjutnya diikuti oleh komoditas ini (2 miliar), dana alternatif institusional (1,8 miliar), dan ekuitas publik (4,2 juta), sedangkan obligasi non-AS dan obligasi perusahaan terlibat paling sedikit, dengan total keduanya hanya 600 ribu dolar AS.

Tampaknya pinjaman pribadi menduduki posisi teratas, tetapi sebenarnya hanya hipotek berbasis blockchain. Figure, sebuah perusahaan dalam pinjaman pribadi, telah mencapai skala sebesar 15,5 miliar dolar AS, tetapi mereka hanya mencatat transaksi dari produk inti HELOC di rantai Provenance, yang secara ketat berarti hanya memindahkan data ke blockchain, bukan perusahaan RWA yang sejati. Oleh karena itu, di bidang RWA, jalur yang paling menarik tetaplah obligasi pemerintah AS.

Lintasan obligasi AS, dipenuhi dengan institusi. Posisi ketiga di lintasan ini juga diisi oleh institusi besar, yang pertama adalah dana tokenisasi BUIDL dari BlackRock, yang saat ini memiliki skala mencapai 2.283 juta dolar, diikuti oleh WTGXX dari WisdomTree (830 juta) dan dana mata uang pemerintah BENJI dari Franklin Templeton (740 juta), ketiganya bersama-sama menguasai 37,78% dari lintasan obligasi. Sementara itu, pasar komoditas didominasi oleh logam mulia, kategori emas memiliki skala lebih dari 1.88 miliar dolar, yang secara dasar menguasai lebih dari 70% pasar.

Jika kita mengalihkan fokus dari luar negeri ke dalam negeri, komposisi sasaran mengalami perubahan. Praktik RWA di Tiongkok masih dalam tahap yang sangat awal, rantai industri masih terus disempurnakan, dan pengembangan jalur utama fokus pada pemberdayaan ekonomi riil. Saat ini, sudah ada penerapan di bidang aset keuangan, aset fisik, pembiayaan perdagangan, pelacakan rantai pasokan, serta perlindungan warisan budaya dan pariwisata. Contoh kasus yang khas meliputi proyek aset stasiun pengisian daya dari Longxin Group, proyek aset fotovoltaik dari Xiexin Nengke, proyek aset penggantian energi hijau, proyek produk pertanian anggur dari Malu, serta proyek real estat dari Greenland Jinchuang, dan lain-lain. Sebagai contoh proyek RWA aset stasiun pengisian daya pertama di dalam negeri yang bekerja sama antara Ant Financial dan Longxin Technology, proyek ini memanfaatkan 9000 aset stasiun pengisian daya di bawah Xiexin Nengke dan berhasil mendapatkan pembiayaan sebesar 100 juta RMB dalam bentuk tokenisasi.

Sumber: Huaxi Securities

Ada perbedaan dalam hal infrastruktur. RWA di luar negeri lebih banyak menggunakan blockchain publik, dengan pangsa pasar Ethereum melebihi 57%, sementara RWA di dalam negeri mengikuti aturan tradisional, dengan fokus pada blockchain konsorsium dan blockchain publik sebagai pendukung. Saat ini, ada juga perusahaan blockchain seperti Ant Group dan Shuqin Technology yang sedang mengembangkan platform RWA khusus.

Meskipun ada perbedaan dalam infrastruktur dan aset yang menjadi sasaran, saat ini telah terbentuk konsensus awal RWA di dalam dan luar negeri terkait penempatan strategis. Menurut prediksi bersama oleh Boston Consulting Group (BCG) dan ADDX, pada tahun 2030, ukuran pasar tokenisasi aset global akan mencapai 16,1 triliun dolar AS. Dalam konteks ini, tidak hanya perusahaan besar yang bersemangat, bahkan perusahaan kecil dan menengah juga terjun ke dalam tambang kekayaan baru. Namun, di balik potensi yang tampaknya tak terbatas, apakah ada risiko yang benar-benar tidak ada dalam perkembangan RWA saat ini? Apakah mengeluarkan RWA sesederhana menjangkau sesuatu yang ada di saku?

02 Dilema RWA: Ambang Penerbitan Tinggi dan Kesedihan Likuiditas

Jawabannya adalah tidak. Pertama, meskipun dengan label bahwa segala sesuatu dapat di-tokenisasi, namun aset yang menjadi objek RWA tidaklah tanpa syarat. Dengan nama aset, ada kondisi yang tersirat bahwa RWA yang diterbitkan haruslah merupakan aset yang secara objektif dapat menghasilkan pendapatan. Oleh karena itu, aset yang relatif baik harus memenuhi tiga syarat dasar: dapat distandarisasi, memiliki likuiditas tinggi, dan menawarkan imbal hasil yang lebih menarik. Secara esensial, penerbitan aset di blockchain hanya menyediakan saluran baru untuk pendanaan, dan kunci untuk menarik likuiditas pasar tetap berada pada nilai intrinsik aset itu sendiri. Jika dilihat dari arah skala, aset yang dapat diskalakan harus memiliki stabilitas nilai, kejelasan kepastian hukum, dan verifikasi data off-chain; jika tidak, sulit untuk mencapai penerbitan yang luas. Ini juga menjelaskan mengapa obligasi pemerintah adalah produk RWA luar negeri terbesar, karena secara alami memiliki likuiditas tinggi dan pendapatan yang pasti, serta memiliki kepastian kepatuhan yang tinggi, yang secara alami sesuai dengan konsep RWA.

Meskipun masalah aset telah diselesaikan, menerbitkan RWA di lingkungan yang ada di negara kita bukanlah hal yang mudah. Saat ini, karena sifat sekuritas yang dimiliki RWA, proses penerbitan RWA mencakup kepatuhan hukum serta kompleksitas teknis. Sebagai contoh, untuk menerbitkan RWA di Hong Kong, dalam proses penyaringan aset awal harus jelas bahwa aset tersebut dapat diperdagangkan, dan dalam praktik umum, perlu dibentuk entitas SPV khusus untuk menghubungkan domestik dan luar negeri, membuka saluran kepatuhan lintas batas antara dana dan aset, serta menyelesaikan aplikasi lisensi dan pengujian sandbox di Hong Kong. Setelah memastikan semua langkah kepatuhan benar, dari sisi teknis harus dipastikan bahwa data dan aset dapat saling berinteraksi, saat ini sudah ada penyedia solusi lengkap yang dapat menawarkan solusi semacam ini, fokus teknisnya adalah pada pengikatan aset di blockchain, audit kontrak pintar, dan interoperabilitas lintas rantai. Dari keseluruhan proses, jika hanya bergantung pada perusahaan sendiri untuk menerbitkan RWA di Hong Kong, waktu yang dibutuhkan setidaknya lebih dari 8 bulan.

Proses yang kompleks menentukan biaya yang tinggi. Mengutip laporan PAnews, hanya untuk penerbitan produk RWA di Hong Kong sekali saja, rentang biaya dapat mencapai 3-6 juta RMB, mencakup biaya kepatuhan hukum, biaya pengalihan teknologi, biaya sekuritas serta biaya penggalangan dana dan QFLP, di mana sekuritas sebagai inti dari transaksi RWA, biaya satuan mengambil bagian utama dari biaya, biaya saluran dapat mencapai 2-3 juta yuan. Dan jika dilihat dari sudut pandang strategi jangka panjang, biaya penerbitan semakin meningkat, hanya untuk mendapatkan lisensi Hong Kong saja sudah lebih dari satu juta, lisensi penyedia layanan aset virtual VASP yang memiliki ambang batas yang sangat tinggi, biaya pengajuan lisensi dapat mencapai puluhan juta, hanya pemain besar yang memiliki sumber daya yang cukup yang dapat berpartisipasi.

Yang lebih penting untuk dicatat adalah bahwa penerbitan hanyalah awal, dan tantangan likuiditas masih harus dihadapi di kemudian hari. Sebenarnya, bahkan di luar negeri yang lebih besar, likuiditas produk RWA juga tidak optimis. Sebagai contoh, produk BUIDL yang diterbitkan oleh BlackRock, dengan kapitalisasi pasar mencapai 2,238 juta dolar, dan volume transaksi bulanan lebih dari 170 juta dolar, dianggap sebagai pemimpin pasar di luar negeri, tetapi jumlah pemegangnya hanya 89, dengan alamat transaksi bulanan hanya 51, dan alamat aktif bulanan bahkan kurang dari 20, yang cukup menunjukkan bahwa pasar yang besar sangat bergantung pada penerbit dan beberapa lembaga besar. Ini sejalan dengan kinerja pasar obligasi pemerintah tradisional, di mana aset semacam itu biasanya berfokus pada pendapatan skala, bukan bergantung pada pasar perdagangan, dan tokenisasi sulit mengubah sifat dasar aset itu sendiri. Melihat pasar RWA institusional, umumnya terdapat karakteristik nilai pasar tinggi, konsentrasi kontrol, dan likuiditas rendah; hanya produk RWA seperti emas yang memiliki saluran perdagangan relatif luas, dapat memecahkan kutukan ini.

Dari sini terlihat bahwa ambang batas penerbitan RWA tidak hanya rendah, tetapi juga cukup tinggi. Mengharapkan untuk mengandalkan RWA untuk mencapai keuntungan yang sangat besar dan menciptakan sesuatu dari tidak ada, mungkin harus dipikirkan dua kali sebelum bertindak. Bagaimanapun, jika ada aset yang baik, tentu saja tidak kekurangan penjual, dan jika objek tersebut sulit untuk dianggap sebagai aset berkualitas, tokenisasi tidak hanya sulit mendapatkan hasil yang baik, tetapi juga bisa menyebabkan kerugian yang lebih besar. Pada kenyataannya, banyak produk RWA yang beredar di pasar saat ini, sebagian besar hanya memanfaatkan celah dengan membungkus aset sampah dalam konsep yang baru untuk menjadikannya produk baru, yang tidak hanya tidak sesuai dengan tujuan awal RWA, tetapi bahkan dapat menimbulkan risiko kepatuhan.

Sebagai contoh proyek Hainan Huatie yang baru-baru ini sangat populer di pasar, perusahaan ini mengandalkan koleksi digital "Wasp Brother" untuk mengikat koleksi tersebut dengan hak dividen tunai dari 50.000 saham setiap tahun dari 2025-2027. Sebagai strategi pengembangan lebih lanjut, perusahaan ini juga secara resmi mengumumkan penerbitan produk RWA non-finansial senilai 10 juta yuan, yang akan mendigitalkan hak penggunaan dan hak operasional dari semua peralatannya dalam bentuk "kartu anggota" yang diunggah ke blockchain, memungkinkan pengguna untuk bertransaksi melalui transfer di blockchain, penjualan consign dan cara lainnya, sambil menikmati hak penggunaan atau keuntungan tertentu. Meskipun kedua proyek tersebut cukup berhasil, koleksi digital Wasp Brother bahkan mengalami lonjakan harga dari 200 hingga 15.000 yuan dalam tiga hari, tetapi jika diteliti lebih lanjut, baik NFT maupun RWA memiliki struktur kepemilikan yang sangat tidak jelas, informasi yang diungkapkan juga sangat kabur, dan terkait dengan pemisahan keuntungan sekuritisasi, terdapat risiko kepatuhan yang jelas.

03 Masa Depan RWA: Dialektika yang Cerah dan Berliku

Secara singkat, meskipun didorong oleh kebijakan dan pasar, RWA telah berkembang pesat dalam dua tahun terakhir, rantai industri terus meluas, cakupan aset yang menjadi objek terus meningkat, jenis produk menunjukkan tren diversifikasi, dan entitas penerbit terus berkembang, namun juga terdapat tantangan objektif seperti kurangnya infrastruktur, siklus penerbitan yang panjang, biaya tinggi, likuiditas rendah, dan hilangnya rantai regulasi. Untuk mencapai pengembangan jangka panjang, perlu ada perbaikan infrastruktur secara teknis, pembangunan ekosistem oleh penyedia layanan, dan penciptaan struktur di pasar yang tidak dapat diabaikan.

Untungnya, pasar juga sedang bergerak, secara teknis platform profesional yang menerbitkan RWA bermunculan, arah layanan dengan tema RWA mulai muncul, dan sistem standar penerbitan produk terus disempurnakan. Meskipun menghadapi likuiditas yang sulit, pasar juga sedang mencoba untuk menyelesaikannya dengan membuka ruang DeFi, mengembangkan distribusi on-chain, dan cara lainnya. Di sisi regulasi, Amerika Serikat dan Hong Kong juga memberikan lingkungan yang lebih baik untuk inovasi dalam aturan yang ada, sandbox Ensemble di Hong Kong adalah contoh yang sangat baik.

Masa depan cerah, tetapi jalannya berliku. Di balik demam menggali emas, ada banyak tantangan, untuk RWA, perjalanan masih panjang dan penuh rintangan.