CIO Bitwise: Ke depan, perbedaan DAT akan semakin jelas, perusahaan berkualitas akan diperdagangkan dengan premium

Penulis: Matt Hougan, Chief Investment Officer Bitwise; Penerjemah: Jinse Finance

Saya melihat banyak analisis yang keliru tentang perusahaan Digital Asset Treasury (DAT). Secara khusus, saya sering melihat pandangan yang salah tentang apakah mereka seharusnya diperdagangkan sama dengan, di atas, atau di bawah nilai aset yang mereka miliki (yang disebut “mNAV”). Berikut adalah pandangan saya tentang hal ini.

Saat mengevaluasi sebuah perusahaan DAT, pertanyaan pertama yang harus Anda ajukan pada diri sendiri adalah: Jika perusahaan ini memiliki umur tetap, berapa nilainya?

Dari kerangka waktu yang sangat singkat, pendekatan ini sangat jelas nilainya. Contohnya: misalkan Anda memiliki sebuah DAT Bitcoin yang mengumumkan akan ditutup sore ini dan membagikan Bitcoin kepada investor. Harga perdagangannya akan persis sama dengan nilai Bitcoin-nya (mNAV = 1,0).

Sekarang mari kita perpanjang jangka waktunya. Bagaimana jika diumumkan bahwa DAT tersebut akan ditutup dalam satu tahun? Sekarang Anda harus mempertimbangkan mengapa DAT kita bisa diperdagangkan di atas atau di bawah nilai Bitcoin-nya. Mari kita tinjau alasannya.

Ada tiga alasan utama mengapa DAT diperdagangkan dengan diskon: kurangnya likuiditas, biaya, dan risiko.

1. Kurangnya likuiditas: Anda tidak akan membayar harga penuh hari ini untuk menerima Bitcoin setahun kemudian. Tapi Anda pasti akan membayar sesuatu. Apakah Anda akan meminta diskon 5%? 10%? Saya pasti akan menerima diskon 10%. Ini akan menurunkan nilai DAT kita;
2. Biaya: Setiap dolar yang dikeluarkan untuk biaya operasional atau gaji eksekutif diambil dari kantong Anda. Misalkan DAT 12 bulan kita memegang Bitcoin senilai $100 per saham, tetapi setiap tahun membayar gaji eksekutif sebesar $10 per saham. Anda pasti akan bersikeras membeli dengan harga di bawah nilai aset bersih (NAV) 10%;
3. Risiko: Setiap perusahaan memiliki risiko kesalahan. Anda juga harus memperhitungkan faktor risiko ini dalam harga saham.

Sekarang mari kita lihat mengapa DAT bisa diperdagangkan dengan premi. Di AS, hanya ada satu alasan: jika jumlah mata uang kripto per saham meningkat. Saya mengamati bahwa DAT terutama mencapainya melalui empat cara.

1. Menerbitkan obligasi: Jika Anda menerbitkan obligasi dalam dolar AS dan membeli mata uang kripto, kemudian mata uang kripto tersebut naik nilainya terhadap dolar, Anda dapat melunasi obligasi dan meningkatkan jumlah mata uang kripto per saham. Ini biasanya cara Strategy meningkatkan jumlah Bitcoin per saham. (Jika harga Bitcoin turun, kebalikannya terjadi.)
2. Meminjamkan mata uang kripto: Jika Anda meminjamkan mata uang kripto dan menerima pendapatan bunga, Anda dapat meningkatkan jumlah mata uang kripto per saham.
3. Menggunakan derivatif: Jika Anda memegang mata uang kripto dan melakukan tindakan seperti menjual opsi beli, Anda bisa memperoleh pendapatan dan mendapatkan lebih banyak aset tersebut. Tentu saja, Anda juga menghadapi risiko kehilangan potensi kenaikan harga.
4. Mendapatkan mata uang kripto dengan harga diskon: DAT dapat memperoleh mata uang kripto dengan harga diskon melalui berbagai cara. Misalnya:

• Membeli aset yang dikunci dari yayasan yang ingin menjual aset tertentu tanpa mengganggu pasar;
• Mengakuisisi DAT lain yang diperdagangkan dengan diskon;
• Melakukan buyback jika saham sendiri diperdagangkan dengan diskon;
• Mengakuisisi perusahaan yang dapat menghasilkan arus kas dan menggunakan arus kas tersebut untuk membeli mata uang kripto.

Tantangan yang dihadapi DAT adalah, sebagian besar alasan mereka diperdagangkan dengan diskon sangat pasti, sedangkan sebagian besar alasan mereka bisa diperdagangkan dengan premi penuh ketidakpastian.

Oleh karena itu, DAT akan menghadapi ambang batas yang tinggi: sebagian besar DAT akan diperdagangkan dengan diskon, dan hanya sedikit perusahaan berkinerja luar biasa yang akan diperdagangkan dengan premi.

Kembali ke contoh kita: jika Anda memegang DAT Bitcoin yang akan dilikuidasi dalam 12 bulan, Anda bisa: 1) menghitung biayanya; 2) menambahkan diskon risiko; dan 3) mengimbangi diskon tersebut dengan memperkirakan kemampuan DAT untuk meningkatkan nilai Bitcoin per saham. Itulah nilai wajarnya!

Anda mungkin berpikir: baiklah, Matt, tapi DAT tidak memiliki masa berlaku tetap. Mereka bisa bertahan selamanya!

Ini memang membuat keadaannya lebih rumit. Namun pada kenyataannya, ini berarti semua faktor akan menjadi semakin besar. Biaya dan risiko akan terakumulasi seiring waktu, jadi Anda harus memantau faktor-faktor tersebut dengan cermat. Begitu juga, DAT yang dapat secara konsisten meningkatkan jumlah mata uang kripto per saham bisa sangat berharga.

Saat saya mempelajari berbagai cara DAT dapat meningkatkan porsi mata uang kripto mereka, saya menemukan bahwa setiap cara mendapat manfaat dari efek skala.

DAT yang lebih besar memiliki keunggulan lebih besar daripada DAT yang lebih kecil dalam menerbitkan obligasi; mereka memiliki lebih banyak mata uang kripto untuk dipinjamkan; mereka dapat mengakses pasar opsi yang lebih likuid; mereka lebih mudah melakukan akuisisi dan transaksi diskon lainnya.

Dalam enam bulan terakhir, harga saham DAT bergerak relatif serempak. Ke depan, saya pikir situasi ini akan berubah, dan akan ada lebih banyak perbedaan. Hanya sedikit perusahaan yang akan dikelola dengan sangat baik dan diperdagangkan dengan premi; sedangkan mayoritas akan dikelola dengan buruk dan diperdagangkan dengan diskon. Pola ini membantu menentukan perusahaan mana yang termasuk dalam kelompok pertama dan mana yang termasuk kelompok kedua.