USDe Döngüsel Kredi'nin Sırları: 200 Milyar USD Sözleşme Tasfiye Zincir Çöküş Mekanizması

Bu, tüm ağda 20 milyar doların üzerinde sözleşme tasfiyesine neden olan şifreleme çöküşü, yüzeyde Trump'ın gümrük savaşı tarafından ateşlendi, aslında USDe döngüsel kredi stratejisi tarafından inşa edilen yüksek kaldıraçlı piramidin çökmesiyle gerçekleşti. Stabilcoin USDe 0.62 dolara sabitlenmeden çıkınca, on-chain Merkezi Olmayan Finans'tan Merkezi Borsa'ya yayılan sistematik bir kriz patlak verdi.

USDe Döngüsel Kredi Mekanizması: Kaldıraç Piramidi Nasıl Kurulur

USDe, Ethena Labs tarafından piyasaya sürülen sentetik dolar stabilcoin’idir ve çökmeden önceki piyasa değeri 14 milyar USD’ye ulaşarak dünya genelinde üçüncü en büyük stabilcoin olmuştur. Temel mekanizması, fiyat istikrarını sağlamak için “Delta Nötr Hedge” yöntemi ile çalışır: Ethereum ETH spot uzun pozisyonunu tutarken, eşdeğer ETH sürekli sözleşmesini açığa satmaktadır. Bu strateji, %12 ila %15 arasında bir temel yıllık getiri oranı (APY) sağlamaktadır ve fon maliyet oranı ana gelir kaynağı olmuştur.

· Döngüsel Kredinin Süper Kaldıraç

Gerçekten riski zirveye taşıyan “USDe Döngüsel Kredi” stratejisi, yıllık getiri oranını %18 ile %24 arasında artırabilir. Operasyon süreci şöyledir:

İlk Adım: USDe'yi stake et

Yatırımcılar, teminat olarak USDe'yi borç verme anlaşmalarına (örneğin Aave) yatırır.

İkinci Adım: Stabilcoin Borç Verme

%80 Kredi Değeri Oranı (LTV) temelinde USDC borç verin

Üçüncü Adım: Değiştir ve Yeniden Stake Et

USDC'yi USDe'ye geri dönüştürün, ardından tekrar protokole yatırın.

Dördüncü Adım: Sonsuz Döngü

4 ila 5 kez tekrarlayın, başlangıç sermayesi neredeyse 4 katına çıkabilir.

Örneğin 100.000 USD'lik bir başlangıç sermayesi ile beş döngüden sonra 360.000 USD'den fazla toplam pozisyon açılabilir. Bu yapının ölümcül bir kusuru şudur: USDe fiyatı yalnızca %25 düştüğünde, başlangıç sermayesinin %100'ünü aşındırmak için yeterli olur ve tüm pozisyonun zorunlu tasfiyesi tetiklenir.

Teminat İllüzyonunun Krizi

Bu model, ciddi bir “likidite uyumsuzluğu” yarattı. Aynı miktardaki fonlar tekrar tekrar hesaplanarak, toplam kilitli değer (TVL) yapay olarak abartıldı. Piyasa paniklediğinde, tüm katılımcılar aynı anda büyük miktarda USDe'yi sınırlı gerçek stablecoin'ler (USDC/USDT) ile değiştirmeye çalıştıklarında, aniden bir çöküş patlak verdi.

Çift Darbe: Pozisyon Sahiplerinin Çöküş Yolu

Büyük miktarda altcoin bulunduran dev balinalar, kazançlarını maksimize etmek için çift katmanlı kaldıraç yapısı inşa etti:

Kaldıraç Katmanı 1: CEX'te stablecoin ödünç almak için alternatif coinlerin spotunu stake etme.

Kaldıraç Katmanı 2: Borç alınan stablecoin'leri USDe döngüsel kredisine yatırarak kaldıraç etkisini bir kez daha artırın.

Trump'un gümrük vergisi haberleri piyasalarda düşüşe neden olduğunda, bu büyük yatırımcıların altcoin teminatlarının değeri azaldı ve LTV oranı likidasyon eşiğine yaklaştı. Ek teminat talepine yanıt olarak, USDe döngüsel kredi pozisyonlarını parçalamak zorunda kaldılar.

USDe sabitlenmeden kaynaklanan zincirleme reaksiyon

Büyük yatırımcılar USDe'yi USDC/USDT ile değiştirmek için yoğun bir şekilde satarken, zayıf borsa likiditesi aniden çöktü ve bu, USDe'nin birçok platformda ciddi şekilde değer kaybetmesine yol açarak fiyatın 0.62 ile 0.65 USD'ye düşmesine neden oldu. Bu, çift yıkıcı sonuçlar doğurdu:

Teminat Likidasyonu: USDe fiyatındaki ani düşüş, teminat olarak değerinin erimesine neden oldu ve borç verme anlaşmasının otomatik likidasyonunu tetikledi.

Spot likidasyon: Borç verme platformları, büyük yatırımcıların teminat olarak gösterdiği altcoinlerin spotunu zorla likide ederek fiyatların spiral bir şekilde düşmesine neden oluyor.

Risk, kaldıraç aracılığıyla, stablecoin piyasası ile alternatif coin spot piyasası arasında kesintisiz bir şekilde akarak nihayetinde sistematik bir çöküşe yol açar.

Piyasa Yapıcıların Yıkım Döngüsü: Likidite Vakum Etkisi

· Birleşik Hesap Tuzakları

Piyasa Yapıcılar (Market Maker, MM), sermaye verimliliği sağlamak amacıyla genellikle borsa'nın “birleşik hesap” veya tam teminat modeli kullanmaktadır. Bu modelde, hesapta bulunan tüm varlıklar türev ürün pozisyonları için birleşik teminat olarak kullanılabilir. Birçok piyasa yapıcı, piyasa yaptıkları altcoin'leri (örneğin BNSOL, WBETH) temel teminat olarak kullanmakta ve diğer işlemler için stablecoin ödünç almaktadır.

· Pasif Kaldıraç Artışı

Sahte kripto varlıkların teminat değerleri düştüğünde, piyasa yapıcıların hesap değerleri büyük ölçüde azalır ve pasif olarak etkin kaldıraç oranı iki katına çıkar. Başta “güvenli” olan 2 kat kaldıraç pozisyonu, paydanın (teminat değeri) çökmesi nedeniyle yüksek riskli 3 ila 4 kat kaldıraç haline gelir.

Borsanın risk motoru, toplam değerin teminat seviyesinin altına düştüğünü tespit ettiğinde, tasfiye motoru otomatik olarak devreye girecektir. Bu sadece değer kaybeden altcoinlerin teminatını tasfiye etmekle kalmaz, aynı zamanda hesapta bulunan herhangi bir likit varlığı, piyasa yapıcıların büyük altcoin spot envanterleri dahil, zorunlu olarak satacaktır.

· Likidite buharlaşmasının felaketi

Kendi hesabı tasfiye edilirken, piyasa yapıcıların otomatik ticaret sistemi risk yönetim talimatlarını uyguladı: binlerce altcoin işlem çiftinin alım emirlerini büyük ölçüde iptal etti ve piyasadan likiditeyi çekti.

Bu, felaket bir “likidite vakumu” yaratıyor. Piyasa, büyük oranda satış emirleri (pozisyon sahipleri ve piyasa yapıcıların tasfiye işlemlerinden) ile dolup taşarken, en önemli alıcı desteği aniden ortadan kayboluyor. Emir defterinde alım emri eksikliği var; büyük bir piyasa fiyatı satış emri, fiyatı birkaç dakika içinde %80 ila %90 oranında düşürmek için yeterli oluyor.

· Likidite Robotlarının Hızlandırıcı Etkisi

Teminatların tasfiye makineleri yapısal bir katalizör haline geliyor. Tasfiye çizgisine ulaşıldığında, bunlar spot piyasada ilgili teminatları satarak altcoinlerin daha fazla düşmesine yol açar, bu da daha fazla tasfiyeyi tetikler ve bir kısır döngü oluşturur. Eğer kaldıraç ortamı barut, Trump gümrük tarifeleri kıvılcım ise, o zaman tasfiye robotları yakıttır.

Çöküş Uyarısı: Yüksek Getirinin Ardındaki Sistematik Risk

Bu olayın tam neden-sonuç zinciri açıkça görülebiliyor:

Mikro darbe → Piyasa riskten korunma duygusu → USDe döngüsel kredi kapama → USDe sabitlenmeden çıkma → on-chain tasfiye → piyasa yapıcı teminatında düşüş → birleşik hesap tasfiyesi → likidite çekilmesi → altcoin çöküşü

Bu çöküş, aşırı sermaye verimliliği peşinde koşarken karmaşık finansal araçların nasıl felaket niteliğinde gizli riskler getirdiğini ortaya koydu. DeFi ile CeFi arasındaki sınırlar bulanıklaşarak karmaşık ve öngörülemeyen risk bulaşma yolları yarattı. Bir alanın varlıkları başka bir alanın temel teminatı olarak kullanıldığında, yerel bir başarısızlık hızla tüm ekosistemin krizine dönüşebilir.

Temel ders: Kripto dünyasında, en yüksek getiri genellikle en yüksek ve en gizli risklerin bir tazminatıdır.