灰度持續拋售：昔日"比特幣助推器"影響何時結束？

灰度自創立以來一直是加密世界的重要機構投資者代表，也是規模最大的加密貨幣持有機構之一。多年來，灰度通過信托基金的形式爲投資者提供合規的加密貨幣投資渠道。

然而，自1月11日灰度GBTC信托成功轉型爲現貨比特幣ETF後，情況發生了戲劇性變化。GBTC開始持續拋售比特幣，造成巨大的拋壓。截至目前，GBTC累計已流出34.5億美元，而其他10支ETF則呈現淨流入狀態。

這意味着灰度GBTC成爲了導致當前比特幣ETF整體資金外流的主要因素，短期內成爲最大的拋售源頭。

灰度：曾經的加密貨幣"明星機構"

自2019年起，灰度一直是加密世界舉足輕重的知名大戶。作爲數字貨幣集團DCG在2013年專門設立的子公司，灰度在現貨比特幣ETF上市交易之前，一直通過信托基金爲投資者提供合規投資途徑，其90%以上的資金來自機構投資者和退休基金。

在今年1月11日GBTC轉爲ETF時，灰度GBTC的管理規模(AUM)高達250億美元，是當時最大的加密貨幣托管機構。

目前灰度旗下的單一信托基金還包括ETH、BCH、LTC、XLM、ETC、ZEC、ZEN、SOL、BAT等，反映出其作爲"機構之友"的穩健投資偏好，主要集中在主流資產和知名幣種上。

這些信托本質上都是"單向投資工具"，短期內只進不出。投資者出於套利目的選擇入金BTC、ETH，不僅導致灰度對應的信托規模持續增長，對現貨市場而言也是明顯利好——從供給端大量買入對應的幣種，緩解拋售壓力。

因此，盡管如今灰度的GBTC被視爲引發熊市的因素之一，但在此前它曾被認爲是2020年牛市的主要推動力：

在2020年之前，比特幣ETF一直被視爲場外增量資金進場的重要渠道。市場普遍期待比特幣ETF能帶來大規模的新增資金，爲傳統主流投資者投資加密貨幣開闢道路，推動比特幣等加密資產被華爾街廣泛接受，使得加密資產配置獲得更多認可。

自2020年以灰度爲代表的機構明確入場後，它在一定程度上承擔了人們對比特幣ETF的期待，甚至一度扮演了牛市推動者的角色。

特別是在比特幣ETF申請遲遲未獲批的背景下，灰度確立了自身幾乎唯一的合規入場渠道地位，堪稱默默發展壯大：它實際上充當了合格投資者與機構進入加密市場的中間通道，實現了投資者與ETH現貨之間的間接連接，爲增量場外資金直接入場開闢了渠道。

負溢價逐步消除

事實上，早在2023年6月有關某大型資產管理公司計劃推出現貨比特幣ETF的消息傳出後，GBTC的負溢價就開始逐步收窄。

以2023年7月1日的數據爲例，灰度GBTC、ETHE等信托產品負溢價幾乎處於歷史低點——GBTC信托負溢價達30%，ETHE也高達30%，ETC信托的負溢價更是達到了驚人的50%以上。

而在過去半年多的ETF預期博弈中，GBTC的負溢價一路收窄，從30%上升至如今接近於0，大部分提前布局買入的資金已經到了獲利退出的時機。

從負溢價的角度看，這對曾經在一級市場以現金或BTC、ETH方式參與GBTC、ETHE信托的私募投資者造成了很大損失，因爲灰度加密貨幣信托並不支持直接贖回其標的資產——沒有明確的退出機制，不存在贖回或減持選項。

當這些投資者經過6或12個月後（GBTC、ETHE的解鎖期），手中解鎖的BTCG、ETHE份額在美股二級市場出售時，按當時的負溢價只能是虧損。

從這個角度看，也有人因爲負溢價而在二級市場大量買入GBTC——某加密借貸平台曾向一家對沖基金提供了約10億美元的貸款，抵押品就是三分之二的比特幣和三分之一的GBTC。

這家對沖基金作爲GBTC的大買家，很可能是在押注未來GBTC轉爲ETF或開通兌換後，負溢價會消除，從而獲得期間的收益差。

所以早在此輪ETF申請熱潮之前，灰度就已公開積極推動GBTC、ETHE等信托產品轉型爲ETF，以打通資金和兌換的渠道，消除負溢價，向投資者交代，可惜上述對沖基金未能等到這一天。

灰度的影響何時結束？

昔日的甜頭，如今成了苦果。在1月11日灰度的GBTC信托成功轉爲現貨ETF後，開始造成持續的BTC拋壓：

截至撰文時，GBTC單日再度流出超過6.4億美元，創下迄今爲止最大的單日資金外流，轉型ETF後累計已流出34.5億美元，而除GBTC外，其餘10支ETF都處於淨流入狀態。

特別是截至1月23日，所有現貨比特幣ETF的前7個交易日總成交量約190億美元，而GBTC就佔比過半，這也意味着目前ETF所帶來的增量資金，整體仍處於對沖GBTC持續資金流出的階段，拋壓明顯。

當然，其中處於破產程序中的某交易平台的拋售也佔了很大一部分——該平台清倉出售的2200萬股GBTC價值接近10億美元。

總的來看，雖然灰度和GBTC在上一輪牛市是最大的推動力之一，多年來一直以信托基金的方式爲投資者提供合規的加密貨幣投資渠道，但ETF獲批後，GBTC的資金流出與拋壓都有跡可循：

GBTC 1.5%的管理費要遠遠高於其它家0.2%-0.9%的費用範圍。

從某種程度上講，這在接下來一段時間會是一場公開的博弈：目前GBTC仍持有超50萬枚BTC（約200億美元），待入場的機構與資金們肯定會等待合適時機，以收集籌碼蠶食份額。

這也意味着未來一段時間，GBTC的拋壓可能仍會壓倒資金主觀流入的意願。

如今回顧，灰度這些在2020年曾被視爲拉動場外增量資金的"牛市推動器"，在當前大環境下，不僅不再有效，甚至成了可能引發行業動蕩的潛在風險因素。

順風時的積極因素會被放大，只有逆境中的堅持才更顯可貴。對於仍處於高速發展的行業而言，摒棄對大戶布局的執念，理性看待機構投資者，或許會是這個特殊週期中，我們能獲得的最寶貴經驗之一。